博汇纸业(600966):新产能放量 盈利能力大幅提升

类别:公司 机构:西南证券股份有限公司 研究员:蔡欣 日期:2020-08-28

业绩总结:公司发布2020 年中报。公司上半年实现营业收入57.3 亿元,同比增长41.8%;实现归母净利润2.7 亿元,同比增长102.9%;扣非后净利润2.6亿元,同比增长109.3%。其中,二季度实现营业收入31.3 亿元,同比增长66.9%,实现归母净利润0.8 亿元,同比增长781.8%。业绩恢复明显,表现非常亮眼。

    新建产能投放,带动业绩上涨。2019Q3,公司年产50 万吨高档牛皮箱板纸项目、年产50 万吨高强瓦楞纸项目及子公司江苏博汇二期年产75 万吨高档包装纸板项目共计175 万吨产能陆续建成投产,疫情期间复工复产较好,公司共生产机制纸137.2 万吨,销售机制纸130.5 万吨,同比分别增长49.9%和37.9%,带动营业收入和净利润实现同比大幅上升。我们预测下半年随着消费需求恢复,营收和净利润仍然有较大向上弹性。此外,2020 年公司新建年产45 万吨高档信息用纸项目,未来投产后公司产能继续释放,产销量有望进一步提升。

    盈利能力显著提升。2020 年上半年公司毛利率为17.5%,同比增长2.8 个百分点,净利率4.7%,同比提升1.4pp。毛利率提升主要系:1)上半年纸浆均价呈底部震荡态势,单位成本降低,带动毛利率明显上行。2)去年投放新产能的产能利用率提升,规模优势凸显,毛利率上升。费用方面,销售/管理费用率分别为3.3%和2.6%,基本保持稳定,财务费率上涨0.8pp 至5.3%,主要系利息支出所致。2020 上半年公司经营活动产生的现金流量净额10.4 亿元,同比增长48.9%,销售商品的现金回收增加,表明公司议价力和行业景气度上升。下半年,在新《固废法》叠加新“限塑令”政策下,将加快催生白卡对不可降解塑料的需求替代,8 月底白卡企业密集发布提价函,普遍提价500 元/吨,提价大幅超预期,表明行业供需格局明显好转,预计盈利能力还有较大提升空间。

    白卡行业两大龙头合并在即,行业格局改善。公司与APP(金光纸业)分别拥有白卡纸产能312 万吨和215 万吨,市占率合计达到49%。2019 年12 月31日,公司公告APP 拟受让博汇集团100%股权;8 月26 日,公司反垄断与外商投资审查均已顺利通过,发布要约收购全文,APP 收购博汇纸业顺利推进。此次收购完成后,APP 将直接和间接持有博汇纸业48.8%的股份,白卡纸产能集中度大幅提升,公司作为白卡龙头产业链议价力增强,行业竞争格局明显改善。

    盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.66 元、1.01 元、1.33 元,对应PE 分别为20 倍、13 倍、10 倍。考虑到博汇纸业在收购完成后行业竞争格局大幅变好,盈利提升空间很大,有资产注入预期,且逐渐进入四季度估值切换期,给予公司2021 年15 倍估值,目标价15.2 元,给予“持有”评级。

    风险提示:原材料价格大幅波动的风险;纸价出现大幅波动的风险;新产能投产不及预期的风险;汇率波动风险。