佩蒂股份(300673)：海外业务延续较快增长 本年业绩修复较为确定

　　1H20 归母净利润同比+88.74%，处于预告范围内佩蒂股份公布1H20 业绩：收入同比+45.35%至5.82 亿元，归母净利同比+88.74%至0.43 亿元，业绩处于预告范围内。其中，2Q20收入同比+43.05%至3.41 亿元，归母净利同比+87.67%至0.32 亿元。

    　　1H20 业绩增长主因同比低基数，海外业务收入恢复较快增长，鸡肉原料成本下降，及股权激励费用压力减轻。

    　　1）海外业务收入同比+41.73%至4.89 亿元，我们认为这源于1H19大客户盘整库存令海外订单基数较低，而1H20 原有客户订单逐步恢复，且公司开拓新客户。1H20 海外收入占营收比重84.0%；2）国内业务收入同比+67.84%至0.93 亿元，同样因1H19 低基数，且1H20公司加强国内市场开发。1H20 国内收入占营收比重16.0%；3）1H20 综合毛利率同比-3.0ppt 至24.9%，但2Q20 因鸡肉原料成本降低，公司单季毛利率同比+3.6ppt 至28.6%。而随股权激励费用减少，期间费用率同比-5.7ppt 至16.0%，综合净利率同比+1.7ppt至7.4%。

    　　发展趋势

    　　海外业务延续较快增长：2Q20 公司海外订单需求仍向好，且随国内新冠疫情趋稳，国内工厂生产节奏恢复，我们估算2Q20 海外业务收入同比近+50%。向前看，考虑宠物食品的必需消费品属性，我们认为新冠疫情对海外宠物食品需求影响有限，2H20 公司海外订单有望延续较快增长，预计全年公司海外业务收入同比超+30%。

    　　同时，考虑本年鸡肉原料成本压力有所缓解，且公司海外产能占比提升，对应产品出口税负较低，我们判断本年公司海外业务盈利能力有修复机会。

    　　渠道及品牌发展推进，国内业务保持高增态势：公司倾斜资源开发国内市场，渠道及品牌快速发展。渠道上，公司增设线上旗舰店，加强同线下宠物医院、宠物店合作；品牌上，公司通过好适嘉、贝佳等全品类品牌，拓宽收入来源，并结合齿能、爵宴等专门品牌，深耕细分市场。整体看，随渠道及自主品牌推广加快，我们判断本年国内业务保持高增长，预计全年收入同比超+60%。

    　　扩充宠物主粮业务，提高增长动能：公司战略布局宠物主粮，其中干粮、湿粮在建产能4 万、6000 吨。我们认为这有助于公司扩大产品矩阵及收入规模，且随高端干粮产能释放，公司盈利能力有望提升，长期发展前景向好。

    　　盈利预测与估值

    　　股价对应2021 年38 倍P/E。因本年公司海外业务发展向好，我们上调2020/21 年归母净利预测5.8%/4.7%至1.30/1.80 亿元。同时考虑宠物板块整体估值上移，上调目标价19.0%至47.0 元，对应2021 年44 倍P/E，+18%空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　产能不及预期；食品安全；汇率波动；疫情风险。