博汇纸业(600966)中报点评：Q2行业景气触底 背靠金光助公司运营效率提升

事件描述

    博汇纸业发布2020 年中报，2020H1 实现营收/归母净利润/扣非净利润57.33/2.67/2.63亿元，同比增长41.78%/102.88%/109.32%；单Q2 实现营收/归母净利润/扣非净利润31.27/0.82/0.81 亿元，同比增长66.92%/781.84%/1642.51%。

    事件评论

    新产能达产&白卡均价上移，2020H1 公司收入同增41.78%至57.33 亿元，单Q2收入同增66.92%至31.27 亿元。量：上半年博汇销量同增38%至130.48 万吨，主要来自100 万吨箱板瓦楞纸和75 万吨白卡纸产能于2019 年三季度投放；价：

    上半年白卡/ 箱板/ 瓦楞纸均价分别为5633/4497/3769 元/ 吨， 同比变动+8.97%/-6.38%/-10.15%。就单Q2 看，伴随人员复工和物流恢复，公司开工率明显改善，不过考虑疫情背景下，需求恢复慢于供给，故纸价出现一定承压，单Q2白卡/箱板/瓦楞纸均价为5496/4294/3602 元/吨，环比下降5.4%/9.3%/9.2%，同比变动+3.2%/-7.1%/-11.5%。

    供需及竞争格局改善，2020H1 公司归属净利润同增102.88%至2.67 亿元，符合预期。就单Q2 看，公司归属净利润为0.82 亿元，同增781.84%，其中，毛利率/净利率分别为14.11%/2.62%，环比减少7.55/4.49pct，同比变动-0.13/+2.12pct，其中，毛利率下行主因Q2 行业供需承压且库存高企，预计当期公司纸品吨盈利为100-150 元，处于景气阶段低位。费用率方面，2020 单Q2 公司销售/管理/研发/财务费用率同比下降1.58/0.59/0.08/1.53pct 至2.25%/2.40%/0.04%/5.42%，其中：1）销售及管理费用率下行主因博汇在疫情期间减少如差旅等相关费用开支，且金光的管理赋能或对公司运营效率有所提升；2）财务费用率下行或因为金光的并购带来博汇贷款利率降低（根据最新信用评级，金光为AAA 级别）；同时疫情期间山东省内银行对当地民营企业推出相应的帮扶政策。现金流方面，上半年公司经营性现金流净额为10.39 亿元，同增49%；主因公司业务规模增长，且集中度提升后对下游议价能力明显增强，应收票据及应收账款由2019 年中的17 亿元降至2020 年中的10 亿元。

    风险提示

    1. 并购进程不及预期；

    2. 行业新产能快速投放；

    3. 需求恢复不及预期。