天康生物(002100)：养殖产业链多点开花 业绩表现亮眼

1、事件

    公司发布2020 年半年度报告。

    2、我们的分析与判断

    1）受益生猪养殖产业链，中报业绩持续高增长2020 上半年，公司营业收入为47.03 亿元，同比+73.29%；其中饲料、生猪养殖、农产品加工、屠宰加工及肉制品销售、兽用生物药品、玉米贡献收入19.36 亿元、8.13 亿元、6.05 亿元、4.67 亿元、3.6 亿元、4.1 亿元，同比+47.89%、+259.01%、+41.81%、+84.73%、+69.01%、+184.24%；归母净利润8.34 亿元，同比+942.1%；扣非后归母净利润为8.56 亿元，同比+1063.01%。公司综合毛利率32.08%，同比+12.77pct；期间费用占比为13.32%，同比-3.99pct。

    2020Q2，公司营业收入为27.2 亿元，同比+80.19%；归母净利润4.99 亿元，同比+877.16%，扣非后归母净利润5.2 亿元，同比+1019.68%。公司净利润增长主要源于生猪业务贡献利润显著，叠加饲料、疫苗等业务多点开花。

    2）生猪业务为利润核心，产能扩张持续

    20H1 公司生猪出栏42.51 万头，同比+4.22%；根据公司公告，我们估算上半年公司出栏总量中仔猪占比40%以上，商品猪销售均价为28.58 元/kg，均重为129kg，商品猪头均利润约1642 元。20H1 末，公司生猪产能持续扩张，生产性生物资产2.78 亿元，环比+31.13%，同比+379.3%。当前生猪价格处于高位震荡趋势中，20H2 生猪养殖将持续贡献高利润。

    3）疫苗与饲料受益后周期行情，公司业务多点开花20H1 公司饲料销量为80.3 万吨，同比+29.52%；毛利率为14.44%，同比-0.13pct，主要源于饲料原材料（玉米等）价格上涨。公司饲料业务增长提速，一方面得益于养殖存栏回升带动饲料销量回升的后周期逻辑，另一方面得益于积极开拓陕西、甘肃、宁夏、青海四省。

    公司疫苗收入增长显著，除上述后周期逻辑以外，一大部分得益于政府招采苗价格提升，从而实现量价双升，20H1 疫苗业务毛利率为70.78%，同比+5.68pct。我们认为公司作为招采苗一梯队，将显著受益于后周期逻辑以及提价逻辑，持续看好未来业绩表现。

    3.投资建议

    公司作为养殖产业链一体化企业，各项业务均表现优秀；其中生猪业务贡献利润弹性，饲料与疫苗业务显著受益于后周期量增逻辑。公司业务多点开花，未来业绩可期。我们预计公司 2020-2022 年 EPS 分别2.47/2.34/1.63 元，对应PE 为6/7/9 倍，给予 “推荐”评级。

    4. 风险提示

    新冠疫情对企业生产的影响、动物疫情的风险、原材料价格波动的风险、政策变化的风险、产品质量的风险、市场竞争的风险等。