富安娜(002327)：二季度收入恢复正增长 毛利率提升驱动净利润增长

1H20 业绩符合我们预期

    公司公布2020 年上半年业绩：收入11 亿元，同比降低0.4%；归母净利润1.7 亿元，对应每股盈利0.20 元，同比增长8.1%，符合我们预期。2Q20 收入同比增长1.0%，归母净利润同比增长23.5%，主要由毛利率提升带动。

    持续深耕新零售，疫情期间有所受益。1H20 公司直营、经销、电商、其他（含团购及家居）收入分别同比-0.4%、-4%、+13%、-38%，分别占收入的27%、23%、42%、8%。

    截至2020 年6 月底，线下门店1,301 家，距年初净关82 家，其中直营440 家、加盟861 家，专卖店与专柜分别占比为65%和35%，较高的专卖店占比使公司在疫情中受商场的客流波动影响较小。

    公司高度认可新零售渠道，利用直营店打通线上线下，通过优质的产品和服务不断吸引新的消费者，并运用大数据实现快速反应。1H20 线上收入同比维持较快增长，得益于多样化的品牌运营（直播、短视频等）和高价产品投入，在总收入中占比同比提升8ppt；直营渠道在疫情后恢复速度较快、1H20收入同比基本持平。

    二季度毛利率同比提升驱动利润增长。1H20 毛利率同比提升3.6ppt，2Q20 同比提升2.8ppt，我们认为受益于前期经销商渠道去库存和持续的线上线下融合驱动销售快速恢复，清库存压力较小。1H20 销售、管理及研发费用率合计同比增长0.8ppt。

    营运资本与现金流方面，1H20 末公司存货8.7 亿元，较年初增长5%；应收账款较年初大幅降低43%。经营性现金流4,367万元，同比降低91%，主要系支付采购货款增加。

    发展趋势

    家纺行业中部分中小企业抗风险能力低，受疫情影响逐步萎缩甚至退出市场。富安娜作为家纺行业龙头，品牌美誉度高、产品设计创新能力强、渠道管理能力出色，我们认为有望在疫情后获得更大市场份额。

    盈利预测与估值

    维持2020 年/21 年EPS 预测0.63/0.69 元不变，当前股价对应2020/21 年13 倍/12 倍P/E。维持中性评级，考虑估值切换至2021年，上调目标价9%至8.95 元，对应13 倍2021 年市盈率，较当前股价有9.4%的上行空间。

    风险

    疫情长期持续，终端库存高企。