南山铝业(600219):中报实现较快增长 推进员工持股彰显未来发展信心

类别:公司 机构:国投证券股份有限公司 研究员:齐丁/黄孚/王政/王建润 日期:2020-08-27

产销量逆势增长,扣非净利润同比增长18.1%。公司8 月24 日晚间发布2020年半年度报告,实现营业收入101.97 亿元,较去年同期下降3.3%,归母净利润为8.49 亿元,同比增长10.6%,归母扣非净利润7.8 亿元,同比增长18.1%,经营活动产生的现金流量净额19.91 亿元,同比大幅增长28.6%。据公告,上半年业绩增长主要归因于公司疫情期间优化市场布局,合理把握内外销比例,集中资源重点攻关,保证整个产业链满负荷生产,使上半年产销量同比均实现逆势增长。深入开展降本增效,除研发费用外,其他各项费用率均实现下降。公司在疫情期间公司苦练内功,优化工艺技术流程,持续提升产品质量,降本增效成果显著,在营收下降3.3%的背景下,营业成本、销售费用、管理费用、财务费用同比分别下降5.9%、75.0%、3.9%、48.5%,研发费用同比增长335.6%主要归因于公司为新产品研发投入,公司总体实现2020 年上半年毛利率同比提升2.32pct。此外,公司加速销售回款,推动经营性现金流净额同比增长28.6%,为公司接下来的安全运营提供了保障。

    员工持股计划叠加大股东增持,坚定未来发展信心。2020 年8 月19 日股东大会审议通过员工持股计划,并设立信托计划进行管理。本员工持股计划认购信托计划的全部劣后级份额,认购金额不超过2 亿元,其余为优先级份额,共同组成合计规模不超过4 亿元的信托组合。与此同时,大股东南山集团及其关联企业(除上市公司)员工筹划增持,拟通过设立信托计划增持上市公司股票,预计总规模不超人民币4 亿元,合计达到不超过8 亿元份额。大股东和增持人员对公司股票的增持进一步凸显了对公司未来持续稳定发展的信心。

    全球铝产业链一体化龙头。南山铝业目前已形成热电(181 万千瓦)-氧化铝(140 万吨)-电解铝(81.6 万吨)-铝材(热轧90 万吨、冷轧80 万吨、铝箔7万吨、锻件1.4 万吨)完整的一体化产业链,所有产线均布局山东龙口45km2土地内,运输半径短,具有显著的成本优势和较强的业绩稳定性。2019 年公司毛利结构为冷轧59%、铝型材14%、热轧卷9%、高精度铝箔5%、氧化铝4%及其他5.7%,综合毛利率21.5%。

    上扩资源,下提能力,新建项目逐步投放有望驱动业绩增长。一是上游进军印尼低成本氧化铝,提升盈利和资源自给率。据USGS 数据,中国铝土矿储量仅占全球3%,而需求占比达到全球约50%。公司一期印尼宾坦南山工业园100万吨氧化铝项目港口建设及土建工程施工已基本完成,陆续开展设备安装。2019年11 月16 日公告,拟投资6.99 亿元开展印尼二期100 万吨氧化铝项目,目前陆续完成资金注入。公司有望利用印尼丰富的铝土矿及煤炭资源生产氧化铝,能够实现低成本的氧化铝产能扩张,一方面增强公司的盈利能力,另一方面有望进一步提高公司氧化铝资源自给率,加强公司抗风险能力。二是下游铝加工积极拓展高端市场,高精铝合金、箔材以及锻件产能的逐步释放将有力驱动业绩增长。公司年产20 万吨超大规格高性能特种铝合金材料生产线项目已于2015年建成投产,近年来订单获取与产能释放进展良好,奠定了公司在汽车板、航空板领域发展的坚实基础。据公告,在此基础上,公司新建10 万吨汽车轻量化铝板带项目,目前生产线建设工作正在按计划推进;航空航天用高强高韧高端铝合金生产线技改项目,中厚板项目投放进展良好,公司利用原项目场地对中厚板热轧进行扩建。2.1 万吨高性能铝箔生产线已完成土地摘牌手续,正在开展设备招标。

    汽车、航空等领域多头并进,客户认证及订单获取进展顺利。汽车板领域,据公告,公司2019 年将汽车轻量化发展作为公司主要的发展方向,重点推动与汽车主机厂、零部件厂的认证与合作,目前公司与某国际知名新能源车企主机厂、奥迪、戴姆勒、通用、宝马、日产、雷诺、现代、沃尔沃、福特、捷豹路虎等已经达成实际业务合作或者启动了认证工作,客户范围和项目范围不断扩大,特别是外板产品和电池底板产品的突破进一步增强了市场对南山铝业的信心。在国内领先的主机厂,如一汽、上汽、广汽、北汽的订单量持续增加,合作继续巩固,同时与小鹏、理想、恒大等造车新势力也建立了合作意向。航空板领域,目前我国国内所需航空铝合金板材以进口为主,材料国产化及自主可控是国家飞机制造业发展趋势。公司作为国内首家能够稳定、批量生产航空级板材的企业,承担了工信部民机上下游合作机制的多项研发任务,向着全尺寸、全合金牌号的方向发展。锻压件领域,公司向法国赛峰公司正式交付首批B737机轮,成为国内能为民用航空飞机提供机轮产品的公司。

    给予“买入-A”投资评级,6 个月目标价3.2 元。考虑到铝加工、氧化铝等新建产能的逐步释放,我们预计2020-2022 年公司归母净利润进入稳步释放期,分别为18.6 亿、21.4 亿和24.3 亿,对应PE 为15.5x、13.6x、11.9x。鉴于公司铝加工项目在汽车板、航空航天领域前景广阔且行业壁垒高,印尼氧化铝的成本优势凸显,再加上当前公司PB 仅有0.75x,员工持股计划成行后有望有效调动员工积极性,提高公司运营效率和净资产回报率,我们给予公司“买入-A”

    投资评级,2020 年20xPE,6 个月目标价3.2 元。

    风险提示:1)公司高端铝板、铝箔项目产能释放不及预期;2)下游产业对铝材需求不及预期;3)铝材产品价格下跌。