九阳股份(002242)：西式小家电推动营收增长 公司现金流整体向好

事件：公司2020 年上半年实现营业收入45.59 亿元，同比8.87%，归母净利润4.17 亿元，同比2.9%；其中，Q2 收入28.56 亿元，同比19.6%，归母净利润2.71 亿元，同比11.49%。

    西式小家电推动营收增长，除菌类产品和萌系小家电深受市场好评公司Q2 营收增速重回双位数增长，单季度增速接近20%。分品类看，西式电器系列营收为7.16 亿元，同比34.78%。上半年，公司烘焙类产品销售额大幅增加。公司积极与高流量萌潮品牌IP 跨界合作，推出了主打年轻消费市场的系列化萌潮产品，如三明治机、便携式原汁机Mini 烤箱等，进一步扩大了九阳在年轻消费群体的认知度。此外，Shark 主打的蒸汽除菌拖把备受消费者喜爱，成功登顶天猫京东等主流电商平台该品类的销售榜榜首。

    产品结构提升改善整体毛利率，管理费用率同比下降2020H1 公司毛利率为32.62%，同比+0.29pct；其中Q2 毛利率32.18%，同比上升0.14pct。净利率为9.14%，同比-0.41pct。其中Q2 净利率为9.49%，同比-0.57pct。分品类看，20H1 核心品类食品加工机系列、营养煲系列和西式电器系列分别为38.27%、25.95%和33.69%，同比分别-1.86、+1.73 和+0.01pct。上半年公司推出的无涂层的蒸汽电饭煲销量较好，对营养煲系列毛利率有正向贡献。我们认为公司整体毛利率的上升是由于产品结构提升所致。从费用端来看，公司2020H1 销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.5pct、-0.6pct、-0.2pct 和-0.2pct；其中Q2 销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.2pct、-1.0pct、-0.3pct 和+0.1pct。

    应收款项大幅提升，公司现金流充足

    从资产负债表看，20H1 货币资金+交易性金融资产为24.76 亿元，同比101.53%，其中交易性金融资产同比增加12.05 亿元，主要是公司现金流情况向好使理财产品同比增加575.4%。从应收款项看，20H1 应收账款+应收票据13.19 亿元，同比-23.45%；应付账款+应付票据18.15 亿元，同比大幅提升56.97%；存货6.45 亿元，同比0.06%。从周转情况看，20H1 期末存货和应收账款周转天数分别为50.74、12.33 天，同比分别+6.51、-2.22 天，公司回款周期缩短。

    投资建议：公司新品推出以及产品结构的改变将带动公司实现高质量发展，伴随公司新媒体销售渠道的完善和Shark Ninja 的协同效应逐步显现，预计公司业务将进一步做大做强。基于公司中报的情况，我们上调了西式小家电和其他产品的营收水平，预计20-22 年净利润分别为9.5/12.6/15.0 亿元（前值8.9/11.2/13.2 亿元），对应动态估值分别为35.4x、26.6x、22.4x，给予“增持”评级。

    风险提示：新品销售不达预期；Shark 品牌销售不达预期；原材料波动风险。