新华保险(601336)：人力及保费规模修复明显 仍待业务质量持续改善

　　事件

    　　公司公布2020 年中报，公司实现归属于母公司股东净利润82.18 亿元，同比下降22.1%。截至2020 年中期，公司总资产规模达9,393.51 亿元，较上年末增长6.9%；归属于母公司股东权益911.65 亿元，较上年末增长8.0%；公司内含价值为2,247.57 亿元，较上年末增长9.61%（公司在2020 年中期对内含价值假设进行调整，将风险贴现率由11.5%调整为11%）。

    　　截至2020 年6 月30 日，公司个险队伍达52.6 万人，同比增长36.5%；月均人均综合产能3,578 元，同比下降20.0%。公司加大银保渠道和趸交产品的投放，2020 上半年，银保渠道保费收入同比增长133.8%；新单保费在总保费中的占比为35.29%，同比上升14.21 个百分点；代理人渠道保费占比为68.39%，同比下降12.68 个百分点。

    　　受产品结构变化影响，公司上半年实现新业务价值52.21 亿元，同比下降11.36%；按首年保费计算新业务价值率为15.27%，同比下降22.64 个百分点。

    　　我们对公司的观点

    　　短期内公司仍将面临人均产能提升、产品结构优化、新业务价值率改善等考验，但为了维护销售相对优势、稳定队伍规模、推动持续发展，公司实施规模与价值并重的策略具有必要性，最终仍要落实到高质量的发展。

    　　盈利预测及投资建议

    　　假设公司业务整体平稳增长，剩余边际长期摊销稳定贡献利润，投资成果与市场表现相吻合。预计公司2020 至2022 年EPS 分别为5.24、6.36、8.13 元，对应2020 年8 月25 日收盘价PE 分别为11.8、9.7、7.6 倍；预计公司2020至2022 年EVPS 分别为74.27、81.66、90.56 元，相应P/EV 分别为0.83、0.76、0.68 倍。

    　　采用保险评估价值法测算，得到公司A 股的合理价值为69.58 元每股，对应2020 年P/EV 为0.94 倍。维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：外部金融环境、国际关系等发生重大变化带来系统性风险传导。

    　　保险风险发生率发生重大变化带来的损失风险、巨灾风险、利率风险、行业政策风险等。受经济、公司决策，以及资本市场波动等影响带来的经营成果不达预期风险。