光明乳业(600597)：Q2业绩增速转正 奶粉业务高增长

　　投资要点

    　　事件

    　　8 月24 日，公司公告2020 年中报。2020H1 公司实现营收121.46 亿元（同比+9.52%），归母净利润3.08 亿元（同比-16.09%），扣非净利润2.10 亿元（同比-47.32%）；2020Q2 营收70.12 亿元（同比+24.36%），归母净利润2.31 亿元（同比+2.16%），扣非归母净利润2.26 亿元（同比-0.56%）。

    　　2020Q2 业绩增速转正，奶粉业务高增长

    　　1）2020H1，公司实现营收121.46 亿元（同比+9.52%），归母净利润3.08 亿元（同比-16.09%），公司净利润增速低于营收增速主要由于：a）毛利率下降2pct（至30.8%）；b）公司上半年疫情期间加大营销投入，销售费用率+0.49pct（至22.31%）；分品类看，液态奶/其他乳制品/牧业产品/其他业务实现营收66.42/40.31/9.19/4.56 亿元（ 营收占比54.68%/33.19%/7.57%/4.56% ） ， 同比+2.31%/+25.60%/-3.56%/+27.55%；分地区看，上海/外地/境外业务分别实现营收31.59/57.32/31.58 亿元，同比+11.84%/-1.20%/+32.30%；公司液态奶业务增长稳健，新莱特婴幼儿奶粉业务表现良好带动其他乳制品及海外业务高增长。

    　　2）2020Q2，公司营收70.12 亿元，同比+24.36%；归母净利润2.31 亿元，同比+2.16%。

    　　全渠道布局+丰富产品矩阵打开成长空间，外延并购+战略合作支撑成长1）经销商布局优化+拥抱新零售，全国鲜奶外卖布局持续推进：a）20H1 公司经销商数量为4049 家，经销渠道收入86.93 亿元，同比+11.99%；b）新零售+“随心订”加速鲜奶外卖业务全国布局，公司依托冷链优势拓展送奶入户业务、推进自有平台转型；截至19 年末公司“随心订”平台已覆盖20 余个城市、服务超200 万用户，营收达18.87 亿元（占低温业务营收28.3%）；20Q1“随心订”加速向鲜食宅配平台转型，实现蔬菜、肉类、乳制品配送，20 年5 月平台上线33 家食品品牌、近400 个优选产品；20 年7 月“随心订”与饿了么签订战略合作协议，持续推进鲜奶外卖全国布局。

    　　2）低温奶产品持续迭代升级，丰富产品矩阵打开成长空间：a）公司低温产品持续升级；2019 年上市优倍减脂肪50%、优倍浓醇、致优娟姗鲜牛奶等新品；b）19 年公司联合旗下牛奶棚、益民食品厂推出“优倍鲜奶面包系列”、莫斯利安冰淇淋等爆款新品，20 年3 月推出多款冰淇淋产品；c）20 年7月公司功能乳品品牌健能推出主打护眼功能的“亮眼高手”发酵乳，丰富产品矩阵赋能成长。

    　　3）外延并购+战略合作支撑成长：2019 年12 月底公司以7.51 亿元成功竞拍江苏辉山乳业及辉山牧业在射阳的牧业资源和工厂资源，完善华东、华北地区奶源及生产基地布局；20 年7 月公司与银宝集团设立的光明银宝乳业工厂正式开工，设计年产能18 万吨支撑成长。公司子公司新西兰新莱特发展态势良好，20H1 实现营业收入31.74 亿元，同比+32.64%，净利润2.76 亿元，同比+23.21%。

    　　持续投入研发巩固技术优势，“领鲜、年轻”品牌形象焕新成长。

    　　1）技术领先行业，持续投入研发巩固优势：公司于2017 年率先引入低温产品75℃巴氏杀菌工艺，19 年创新升级优倍鲜奶工艺，20 年5 月光明牧业奶牛生产性能测定（DHI）项目获上海市科技进步二等奖；20H1 公司研发投入0.39 亿元，同比+38.19%，申请国家专利5 项，发明5 项，授权国家发明专利10 项，实用新型5 项，申请国际专利3 项；2）“领鲜、年轻”品牌形象焕新成长：公司围绕领鲜开展市场营销，通过赞助央视广告、聘请明星代言人等方式，精准定位年轻消费群体，重塑品牌年轻活力。

    　　投资建议

    　　公司是国内乳业巨头，全渠道布局+丰富产品矩阵打开成长空间，外延并购+战略合作支撑成长，持续投入研发巩固技术优势，“领鲜、年轻”品牌形象焕新成长。预计2020-2022 年归母净利润5.51/6.41/7.41 亿元，增速10.55%/16.25%/15.65%，对应8 月25 日估值44.96/38.67/33.44 倍（市值248亿）。

    　　风险提示

    　　食品安全控制风险；产能扩张不及预期；渠道拓展不及预期