深信服(300454)：亏损仍在 安全与云保持行业领先

　　投资要点

    　　公司近日发布了2020 年半年报，2020H1 公司实现营收17.44 亿元，同比增长11.91%；归母净利润-1.26 亿元，同比下降287.97%；扣非净利润-1.78 亿元，同比下降1316.73%。

    　　Q2 扭亏为盈。公司Q1 实现营收6.09 亿元，同比下降5.12%，Q2 实现营收11.35 亿元，同比增长 23.82%，环比增长86.49%；归母净利润方面，Q1 实现-1.94 亿元，同比下降452.25%，Q2 实现0.68 亿元，同比下降33.25%，Q2 业绩大幅改善，公司业绩复苏强劲。

    　　基础网络和物联网业务受疫情影响下滑明显。上半年公司信息安全业务实现营收11.17 亿元，同比增长14.42%，根据IDC 数据，在网络安全硬件市场，2020Q1 公司在安全内容管理（SCM）、统一威胁管理（UTM）、虚拟专用网（VPN）市占率均第一，分别为14.1%、15.4%、18.3%。云计算业务实现营收4.80 亿元，同比增长21.08%，云计算业务增长显著，上半年公司对云战略进行升级，并发布了三款重磅新品：ARM 架构超融合、深信服云计算平台、深信服云原生平台，在Forrester 的Q2 报告中，公司成为全球范围内重点推荐的21 家超融合厂商之一。

    　　以企业级无线为主的基础网络和物联网业务实现营收1.47 亿元，同比下降20.83%，基础网络与物联网业务的经营主体是子公司信锐网科，上半年信网锐科亏损3990.92 万元，去年同期盈利1746.89 万元，主要受疫情影响销售情况同比下降。此外，报告期内公司进行新收入准则调整，将对产品的服务收入以履约进度确认收入，部分收入将递延至报告期后确认，影响金额约为6976 万元。

    　　毛利率有所下降。公司上半年销售毛利率为68.8%，比去年同期减少2.77pct，分产品看，信息安全业务毛利率80.43%，比去年同期减少1.22pct，公司在安全服务等业务上的投入加大，导致直接人工和服务成本增加显著，降低了毛利率；云计算业务毛利率45.51%，比去年同期减少4.98pct；基础网络和物联网毛利率56.46%，比去年同期减少7.10pct，低毛利的云计算与基础网络和物联网业务的毛利率下降明显，带动公司整体销售毛利率走低。

    　　费用率有所上升。公司销售费用率44.55%，比去年同期增加0.56pct，尽管有股权激励费用以及销售人员增加带来的薪酬福利增加，但受疫情影响，公司市场营销费用以及差旅交通费等费用有所减少，销售费用比去年整体略有增加；公司管理费用率7.22%，比去年同期增加5.11pct；研发费用率36.59%，比去年同期增加4.45pct，公司坚持高研发投入，截止到2020 年7 月31 日，公司2020 年新增专利申请超过344 件，新增专利授权41 件，参与制定并已发布的国家或行业标准4 项，在信息安全、云计算和IT 基础网络等领域已构筑一定的技术壁垒。

    　　【投资建议】

    　　公司是我国企业级安全、云计算与IT 基础架构领先厂商，上半年公司受疫情影响，业绩增长减缓，尤其以企业级无线为主的基础网络和物联网业务下滑明显。随着公司在产品研发上投入持续加大，产品竞争力保持领先地位，信息安全等主要产品市占率仍然占据行业头部位置，我们认为公司全年仍将实现业绩的高速增长，谨慎看好公司。上半年公司在建工程增加2187 万元，较上年末增加161.34%，我们预计公司定增有望年内落地，将加速留仙洞总部基地建设进程，我们对20-22 年在建工程进行上调，综合对公司21-22 年归母净利润做小幅下调，我们预计20/21/22 年营业收入分别为58.13/78.97/103.95 亿元，归母净利润分别为8.92/13.01/17.18 亿元，EPS 分别为2.18/3.18/4.20元，对应市盈率分别为105/72/55 倍，维持增持评级。