川投能源(600674)2020年中报点评：雅砻江来水超预期 Q2业绩高增

本报告导读：

    受益于雅砻江来水偏丰，Q2 业绩高增；雅砻江中游两河口杨房沟在建，预计于2021-2023 年投产，投产后雅砻江业绩有望增厚20%。

    投资要点：

    投资建议：考虑到雅砻江来水偏丰，上调2020 年、维持2021-2022年eps 预测至0.74/0.69/0.75 元（调整前2020-2022 年eps 预测分别为0.66/0.69/0.75 元），考虑到公司持有的雅砻江水电资产为国内稀缺的优质水电资产，给予公司2020 年略高于行业平均的16 倍PE，上调目标价至11.84 元，维持“增持”。

    事件：公司发布2020 年中报，2020H1 营收3.07 亿元，同比下降3.9%，归母净利12.43 亿元，同比增长7.7%；2020Q2 营收1.39 亿元，同比增长42.8%，归母净利7.17 亿，同比增长73.5%。业绩超出预期。

    雅砻江来水偏丰，Q2 利润显著增长。公司Q2 归母净利同比大幅增长74%主要受益于雅砻江投资收益增加，雅砻江Q2 量增价减，净利润同比大幅增长5.3 亿元（+57%）：1）电量：Q2 雅砻江来水偏丰，上网电量181.3 亿千瓦时，同比增长31.6%（增速为几大水电公司之首）；2）电价：Q2 含税电价0.306 元/千瓦时，同比下降3.5%，其中锦官同比下降1.5%，桐梓林、二滩分别同比下降20.1%、8.9%，桐梓林、二滩电价大幅下降推测是由电量结构造成的，汛期电量占比高（汛期电价低且市场电占比高）拉低了Q2 平均电价。

    雅砻江盈利能力优异，两河口杨房沟投产后业绩可增厚20%。虽然雅砻江水电过去几年季度电价变动较大，但雅砻江作为我国稀缺水电资产，盈利能力较为优异，预计未来每年雅砻江下游业绩中枢在70亿左右。随着中游电站两河口杨房沟投产（2021-2023 年），预计公司业绩可增厚10-15 亿（20%左右）。

    风险因素：用电需求不达预期，来水不达预期