一心堂(002727):业绩边际向好 区域优势夯实

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:刘宇腾 日期:2020-08-25

  事项:

      公司近日公布2020 年半年度报告,其中实现营业总收入60.29 亿(+19.2%),归母净利润4.16 亿(+23.5%),扣非归母净利润4.0 亿(+19.4%),经营性现金流净值5.75 亿(+91.1%)。营收符合市场预期,归母净利润超预期,经营性现金流净值大幅提升。Q2 单季度,实现营业总收入29.42 亿(+19.0%),归母净利润2.12 亿(+30.67%),扣非归母净利润2.01 亿(+23.87%),经营性现金流净值2.75 亿(+35.5%)。

      评论:

      疫情相关药品大幅增长,期间费用率控制良好,经营效率改善。从公司品规销售额角度看,中西成药41.64 亿(+12.5%),医疗器械及计生、消毒用品7.95 亿(+128.9%),中药5.18 亿(+31.1%),其他4.72 亿(-4.7%),其他业务收入0.8 亿(-33.9%)。从毛利额角度看,2020 年H1 公司毛利率为36.21%(-2.59pct),净利率为6.90%(+0.24pct)。毛利率下降主要是受集采和疫情影响所致。三费控制良好,销售期间费用率合计为27.73%(-2.75pct)。

      药房省外持续扩张,省内进一步夯实。公司上半年总计新开门店535 家,闭店(含搬迁)118 家,净增417 家(较2019 年年末6266 家同比增6.7%),完成半年度自建400 家门店目标,截止中报门店总计6683 家。分季度看,Q1 净增136 家,Q2 净增281 家。从门店分布看,云南药房占比为60%,省外区域门店数量占比约40%,在省外门店中川渝贵地区是公司重点布局区域。总体来看,公司门店稳步扩张,多省已形成一定规模优势。

      积极承接处方外流,线上业务逐步扩大。截至2020 年H1,公司医保定点药店达5727 家,占比85.70%,相较于2019 年底提升2.37pct;开通慢病医保支付门店604 家,相较于2019 年底净增长127 家;院边店布局497 家,占总门店数7.44%。医保销售占比40.75%,相较于2019 年H1(40.50%)提升0.25pct。

      随着医保支付政策放开,有望进一步促进公司业绩增长。

      实施股权激励,助力公司长期发展。2020 年5 月12 日,公司授予91 人限制性股票512.2 万股,授予价格10.42 元/股,以激发换届管理人员积极性。业绩考核指标为,以 2019 年净利润为基数(6.04 亿元),2020-2022 年净利润增长率分别不低于20%/40%/65%,不考虑股权激励费用影响,实现解锁条件的净利润分别为7.25/8.46/9.97 亿元,CAGR 为17.26%。

      盈利预测、估值及投资评级。鉴于公司股权激励激发动力,药店增速符合预期,预计2020-2022 年归母净利润分别实现7.15(18.3%)、8.31(16.2%)、9.62(15.8%)亿元;EPS 分别为1.25/1.45/1.68 元;公司所处医药商业板块盈利稳定,采用DCF 法估值。同时,公司受宏观经济影响较小,业绩稳定性较强,我们调高公司目标价至38 元(原目标价为26.77 元),维持“推荐”评级。

      风险提示:分级分类政策多省推开导致的处方药销售管控趋严风险;执业药师及药剂师额外费用风险;“带量采购”导致品种降价风险。