宁波高发(603788)：利润率创新高 业绩拐点已至

　　事件概述

    　　公司发布2020 半年报，2020H1 实现营收3.92 亿元，同比-10.44%，归母净利润0.84 亿元，同比-4.53%，扣非归母净利润0.76 亿元，同比+5.61%；其中2020Q2 实现营收2.22 亿元，同比+3.07%，归母净利润0.48 亿元，同比+5.43%，扣非归母净利润0.43 亿元，同比+34.05%。

    　　分析判断:

    　　Q2 营收恢复正增长 持续受益于核心客户需求修复受新冠肺炎疫情及宏观经济下行影响，2020Q1 我国汽车产销量均出现断崖式下滑，但Q2 趋势总体向好，根据中汽协数据，2020Q2 我国乘用车产量506.94 万辆，同比+6.33%。得益于下游需求回暖，以及新产品电子换挡器在手订单逐步进入兑现阶段，2020Q2 公司营收同比+3.07%，扣除雪利曼剥离的影响后表现优于行业平均水平。我们预计后疫情时代乘用车板块需求将持续改善，以吉利、长城为代表的一线自主品牌销量有望持续修复，带动公司相关配套产品配套量复苏。

    　　期间费用率大幅下降 盈利水平创历史新高

    　　2020H1 公司毛利率31.17%，同比下降2.21pct，预计一方面是因为Q1 受疫情影响产能利用率有所下降，另一方面受产品结构变化影响。期间费用率同比下降3.75pct 至8.64%，其中：销售费用率同比下降0.76pct 至5.23%，主要是因为三包费、业务招待费下降及雪利曼出表；管理费用率同比下降0.38pct 至2.33%，主要是因为雪利曼出表；研发费用率同比上升0.66pct至5.18%，主要是因为材料、模具工装投入增加；财务费用率同比下降3.28pct 至-4.10%，主要是因为银行存款增加导致利息收入增加。得益于期间费用率大幅下降， 2020H1 公司净利率同比+1.34pct 至21.58%，创历史新高。我们判断随着公司电子换挡器等高单价、高毛利产品在头部自主品牌客户配套数量提升，公司盈利有望持续改善。

    　　持续受益于“吉利一体化” 带动产品结构改善目前吉利是公司第二大客户，基于行业周期和产品周期判断，我们预计2020 年吉利整车销量将达到150 万辆，带动公司配套产品销量复苏。同时，随着公司与吉利合作逐步深化，单车配套价值量明显提升，我们预计公司电子换挡器已经配套博越等主销车型，预计2020H2 将配套帝豪系列，中长期有望全面替代外资供应商。吉利正逐步渗透中高端乘用车市场，我们认为“吉利一体化”势不可挡，将推动集团化采购并提升沃尔沃在华零部件国产化比例，公司作为吉利机电一体化核心供应商有望成为受益者。

    　　投资建议

    　　产品层面，公司向“机电一体化”迈进，电子换挡器放量带动单车配套价值量和盈利水平同步向上；客户层面，公司深挖一线自主品牌，吉利、长城、通用五菱等主要客户销量回暖叠加公司产品品类拓展、配套比例提升，带动中期业绩向上。

    　　考虑到公司主要客户上汽通用五菱、上汽大众等销量依然承压，我们下调对公司的盈利预测，对公司2020-22 年归母净利润的预测由2.37/2.85/3.32 亿元下调至1.98/2.57/3.10 亿元，对应的EPS 由1.06/1.28/1.49 元下调至0.89/1.15/1.39元，当前股价对应PE 为21.6/16.6/13.8x，参考历史估值区间，给予2020 年25 倍PE 估值，目标价由15.90 元上调至22.25 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　乘用车行业销量不及预期，公司新客户、新项目拓展情况不及预期，细分领域竞争加剧，原材料价格上涨等。