先导智能(300450)：上半年业绩受疫情影响短期承压 订单增长揭示行业扩产周期将至

1．事件

    公司发布2020 年中报。2020 年上半年公司实现营业收入18.64 亿，同比增长0.15%，实现归母净利润2.28 亿，同比下滑41.93%。

    2．我们的分析与判断

    （一）疫情影响收入确认节奏，订单已经率先增长2020 年公司整体整体设备制造业务实现收入18.64 亿元，其中锂电设备业实现收入11.91 亿元，同比下降23.5%，占营业收入的63.9%。锂电设备的收入下降，主要是受国内外新冠疫情影响导致已发出设备的调试验收被迫延迟，从而影响了收入的确认。光伏设备保持较快增长，实现收入2.34 亿元，同比增长36.4%；其他设备（主要为3C 和电容器）实现营收4.39 亿元，占全部收入比重有所上升。

    与此同时，随着全球汽车电动化渗透率的逐步推进，电动化浪潮成为未来十年的重要核心趋势。行业面临重大发展机会，电池龙头厂商与新进入者提前扩产布局，锂电设备的需求订单快速提升。2020 年上半年，公司接订单金额创历年新高，2020 年1-3 月新增订单金额同比增长57.83%，2020 年1-6 月新增订单金额同比增长83.19%。根据公司2019年上半年的新增订单在20-25 亿元测算，我们预计2020 年上半年新增订单约为35-45 亿元，将成为未来业绩增长的重要保障。

    （二）毛利率环比回升，研发投入大幅增加

    2020 年上半年公司锂电设备毛利率40.25%，其中Q1 为36.5%，Q2为43.5%，整体环比呈回升态势。锂电设备与光伏设备毛利率分别为40.0%、26.2%，同比分别下降2.8、8.0 个百分点。我们认为，随着锂电设备的下游龙头逐步加速扩产，行业景气度提升，预计未来该业务的毛利率将有望保持稳中上行，产品盈利能力保持稳定。

    2020 年研发费用大幅增长，确保未来产品竞争力。2020H1 公司管理费用率、销售费用率、财务费用率分别为6.48%、3.06%、0.38%，同比基本保持稳定。为把握产业的发展机遇，公司扩大生产规模，员工总数与研发人员数量保持快速增长，研发费用实现高增长。2020H1 公司研发费用高达3.04 亿元，同比增长43.6%，研发费用率达16.3%。我们认为公司未来会保持较高规模的研发投入，但随着订单量的进一步释放，研发费用率有望下行。

    （三）锂电扩产周期将至，坚定看好未来设备需求

    尽管2020 年上半年受全球疫情影响，全球新能源车出货量出现下滑。但与此同时，在欧洲碳排放新政将至与国内退坡延后等政策支持下，新能源车的渗透率呈持续增长的态势。从各个国家的电动车指引来测算，我们预计到2025 年全球电动汽车渗透率为12.2%、2030 年达27.5%，对应销量分别为1208 万辆、2922 万辆。而各大车企的规划更为激进，对应2025、2030 年的渗透率高达16.5%、34.1%。在智能化加速电动化到来的背景下，电池需求的增长具有强确定性。

    由于龙头为了抢占份额，龙头扩产具有提前性。根据各大龙头的产能规划进行测算，2021-2023 全球订单设备将呈现快速增长趋势，市场规模逐步增加。而公司作为深耕中、后道锂电设备的全球龙头，一方面受益于宁德时代的产能扩张，另一方面也正加速研发，增强新客户储备。我们认为，作为具有技术领先优势，绑定优质锂电龙头的核心设备供应商，公司未来应收将持续增长。

    3．投资建议

    公司作为全球锂电设备的行业龙头，有望受益于电动化率持续提升带来的锂电设备需求。

    尽管订单的延迟确认与高研发投入影响公司短期利润，但目前公司新增订单创历史新高，下半年有望加速释放。我们预计2020-2022 年公司可实现归母净利润9.0/12.5/16.8 亿元，对应EPS为1.02/1.41/1.90 元，PE 为43.7x/31.6/23.5x，维持“推荐”评级。

    4．风险提示

    动力电池扩产不及预期的风险、订单量不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。