垒知集团(002398):Q2毛利率下滑较大 Q3或是增速拐点

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:戚舒扬/郁晾 日期:2020-08-25

  事件概述。垒知集团公布2020年中报,2020H1,公司实现收入15.10亿元,同比增长1.96%,归母净利润1.75亿元,同比减少15.14%;对应Q2 实现收入10.57 亿元,同比增长20.78%,归母净利润1.22 亿元,同比增长4.5%。

      Q2 外加剂销量恢复强劲,但价格下降较多。公司业绩位于修正后业绩预告偏下限区间,略低于市场预期。

      2020H1 公司实现外加剂收入10.44 亿元,比增长1.7%,估算Q2 发货增速超过30%,赶工需求旺盛背景下销量恢复强劲,但由于在3 月底及4 月初环氧乙烷价格暴跌后公司下调产品价格,但随后环氧乙烷价格平稳上升的过程中涨价有所滞后,因此对外加剂业务毛利率影响较大。2020H1 公司外加剂毛利率24.9%同比下降6.4 个百分点,测算如将运输费用重新归类为销售费用后,公司毛利率仍同比下降3-3.5 个百分点,体现价格同比下降和成本波动,此外,外加剂主要主体子公司科之杰2020H1 净利润1.08 亿元,同比下降20%以上,对应净利率10.3%,同比2019H1 下降3 个百分点,是公司利润下降的主要原因。

      检测业务Q2 恢复良好。2020H1 公司检测业务收入2.15 亿元,同比增长1.6%,毛利率42.6%,同比上升1.5 个百分点,体现疫情后市场需求总体恢复良好,5-6 月报告出具加速。根据半年报数据披露,2020H1 检测业务主要载体健研检测集团净利润4364 万元,同比降低12%左右,判断主要因为Q1 受疫情影响公司管理费用率同比有所上升。

      混凝土业务下降幅度较大,进一步拖累利润。2020H1,公司混凝土业务收入5358 万元,同比下降50.36%,判断主要原因是福建省混凝土行业竞争恶化。我们判断公司混凝土业务2020H1 出现亏损,进一步拖累公司利润。

      现金流总体保持良好。截止到2020H1,公司应收账款及票据合计24.2 亿元,相比2019 年底增长1 亿元左右,判断公司在Q2 加速拓展过程中现金流管理总体保持良好,应收账款规模总体并未显著增加。

      现金流总体保持良好。我们预计雨季结束后,基建工程将加速释放,在行业集中度提升的背景下,公司Q3 发货增速有望维持Q2 的高位。同时,我们判断公司7 月调价基本执行完毕,同时近期环氧乙烷价格相比前期高点有所下降,因此公司Q3 外加剂业务毛利率或将环比Q2 明显改善,2020 年仍仅是公司快速成长的起点。

      投资建议

      考虑到Q2 公司降价幅度及6-7 月雨季持续时间超预期,下调2020 年外加剂价格及混凝土销量收入假设,从而下调2020 年归母净利润预测6%至4.91 亿元,维持2021-2022 年归母净利润预测基本不变。考虑到疫情结束后国家对于基建刺激力度提升,上调估值至2021 年16x PE,对应上调目标价至15.68 元(原:13.09 元),维持“买入”评级。

      风险提示

      需求不及预期,成本高于预期,系统性风险。