奥瑞金(002701)2020年中报点评：盈利逐季向上 高分红回馈股东

　　投资要点：

    　　公司公告2020 中报：实现收入46.43 亿元，同比增长12.0%，归母净利润1.82 亿元，同比下降62.6%，降幅收窄；扣非归母净利润9185 万元，同比下降79%；2020Q2 实现收入27.70 亿元，同比增长32.3%，归母净利润1.38 亿元，同比下降44.8%，扣非归母净利润5238 万元，同比下降78.0%，经营性现金流量净额2.08 亿元，环比2020Q1的-4.69 亿元有大幅改善。若剔除2020Q2 产生的资产减值损失和信用减值损失（共1.18亿元），则归母净利润应为2.55 亿元，同比增长2.4%，经营性业绩仍环比有所改善。利润分配：每10 股派1.17 元，分红率为151%，按收盘价5.43 元/股计算，半年度股息率为2.15%。

    　　两片罐：实现收入16.46 亿元，yoy77%，毛利率为6.6%，同比下降主要系受到新冠肺炎疫情影响产能利用率较低，及波尔整合所致，我们预期下半年两片罐盈利能力将大幅改善，主要系1）湖北咸宁异型罐产能爬坡中，新产品盈利情况较好。新中标大客户包括元气森林等有望进一步提升产品结构；2）行业供需恢复，两片罐年初时成功提价约1 分/罐。在2016-2017 年行业龙头加速集中后，我们从以下三点认为未来两片罐价格将持续处于向上通道：a）继奥瑞金收购波尔后，行业CR4=61%，议价能力大幅提升且利益诉求一致，共同提升价格回归合理水平；b）无新进入者威胁，行业壁垒较高，产能投放节奏掌握在龙头手中；c）下游啤酒罐化率提升，客户盈利情况处于上升通道中，希望借助差异化罐型提升利润水平，对提价容忍度也较高。预计未来两片罐行业将迎来较长期的景气度向上！随着奥瑞金完成波尔亚太收购后，进一步整合产能，后续提价幅度有望提升。

    　　三片罐：实现收入25.80 亿元，同比下降7.7%，其中饮料罐实现23.14 亿元，yoy-10.6%，食品罐实现2.66 亿元，yoy27.1%；我们估算三片罐整体毛利率保持稳定，其中三片饮料罐毛利率同比下降0.8pct，三片食品罐毛利率明显改善。目前三片罐大客户生产销售情况稳定，同时公司也在不断培育并与新客户深度合作，未来大客户依赖度有望降低，新客户贡献增量。食品罐方面增长稳健，公司不断加深与奶粉罐等优质客户的深度合作（包括飞鹤乳业、君乐宝、伊利等），采取厂中厂模式，从早期产品研发、设计阶段切入，提供整体包装解决方案，不断提升配套服务能力，此类高附加值产品盈利能力更强。

    　　大客户优势明显，客群结构持续丰富化。公司收购波尔后将成为百威、可口可乐、青啤、燕京、红牛、东鹏特饮等多个饮料客户的最大供应商。随着湖北咸宁2.5 亿罐铝瓶罐与7亿罐纤体罐工厂的建成投产，公司新增多个客户贡献业绩增量（包括元气森林、百威、安利、脉动、爱洛等）。公司从客户成长初期开始培育、双方共同发展，增强合作黏性为未来放量做准备。

    　　业绩持续改善，长期两片罐盈利改善逻辑兑现中，完成波尔亚太收购后将进一步促进两片罐行业整合，龙头议价能力提升有望带来利润弹性。大客户经营稳定，同时积极开拓新客户，降低单一客户风险，新产能落地后有望带来增量。下游客户对产品质量和服务愈发看重，奥瑞金不断从设计、附加服务等方面入手提升产品附加值，打造综合包装解决方案提供商！随着未来金属包装对PET 包装逐渐取代、罐化率提升，行业整合恢复秩序，两片罐提价策略开始落实，行业盈利有望筑底反转。基于疫情影响，我们下调公司2020-2022年EPS 至0.28 元、0.36 元和0.43 元的盈利预测（原为0.32 元、0.40 元和0.48 元），yoy 分别为-4%/29%/20%（原为10%/27%/18%），目前股价（5.43 元/股）对应2020-2022 年PE 为19 倍、15 倍和13 倍，维持买入。