新城控股(601155)：利润稳健增长 杠杆下降扩张恢复

归母净利稳健增长，充沛货值助力进一步扩张

    公司发布中报，1H20 实现营收377.4 亿元，同比增长121.2%；实现归母净利润32.0 亿元，同比增长23.6%；EPS1.42 元；公司货值充沛，股权激励彰显成长决心，我们维持2020-2022 年EPS 为7.03、8.66 和10.78元的预测，维持“买入”评级。

    积极结算推动归母净利稳健增长，待结算资源充裕

    上半年公司竣工面积661.4 万方，同比+63.7%，推动地产销售收入+138%，归母净利增速低于营收增速原因在于：1、因结算项目拿地成本同比上浮，毛利率同比-10.3pct 至23.4%；2、流量口径销售管理费用率同比+2.7pct至5.9%；3、谨慎原则下计提存货减值准备7.0 亿。截至6 月30 日合同负债2288 亿，同比+33%，待结算资源充裕，为未来业绩稳定增长打下基础。

    销售目标完成率近半，受疫情影响商业地产开拓节奏延迟

    据公司月度数据披露，今年1-7 月公司实现销售面积1075 万平，同比-15%；销售金额1185 亿元，同比-19%。上半年商业地产租管费收入22 亿元，同比+27%，受制于疫情，上半年新开吾悦广场1 座。2020 年销售目标2500亿，吾悦广场租金收入目标55 亿，年中完成率分别达到47%和40%，因19 年新开工同比-36%叠加疫情，影响上半年推进速度，下半年有望提速，吾悦广场三季度将进入密集开业期，全年维持19 年年报披露既定目标。

    扩张节奏恢复，继续向高能级城市倾斜

    前7 月拿地金额578 亿，同比-10%，拿地面积1472 万方，同比-21%。但地售比（金额口径）从去年全年+26pct 至49%。即今年投资强度有所恢复。

    从结构上看，向一二线城市布局的趋势进一步强化，前7 月一、二线城市投资额占比达61%，较去年全年+12pct，且在一线城市有所斩获。截至6月30 日，公司总土储建面约1.37 亿平，较19 年底+10.5%，货量充沛。

    财务大幅去杠杆，融资步入改善通道

    截至6 月30 日，公司净负债率为35.1%，同比-41.6pct；货币资金短债覆盖率为173%。平均融资成本较19 年全年+12bp 至6.85%。公司融资规模步入改善通道，上半年发行了6 亿公司债（利率5.1%）、30 亿超短融、29亿ABS 以及3.5 亿美元债，利率同比19 年初基本持平。整体而言，公司去杠杆效果显著，资金最为紧迫的时期已经过去。

    股权激励彰显成长决心，维持“买入”评级

    公司19 年9 月公告股权激励计划，公司销售稳健，双轮驱动路径清晰；高分红回馈股东，股权激励提升管理团队凝聚力。我们维持2020-2022 年EPS 7.03、8.66 和10.78 元的预判。参考可比公司2020 年6.1 倍PE 估值（Wind 一致预期），我们认为公司2020 年合理PE 估值6 倍，目标价42.16 元（前值35.15-38.67 元），维持“买入”评级。

    风险提示：1.疫情影响行业销售下滑；2.融资收紧风险；3.行业下行风险。