兴森科技(002436)：股权出让增加投资收益 封装基板达产进展低于预期

　　事件

    　　兴森科技发布2020 年中期报告，2020 年1-6 月实现营业收入20.47 亿元，同比增长15.89%；实现毛利6.14 亿元，同比增长11.03%；实现归属母公司净利润3.76 亿元，同比增长170.80%。

    　　点评

    　　公司中期净利润同比增速远高于收入和毛利同比增速的原因是子公司股权转让带来的投资收益，公司毛利率同比下降明显主要是封装基本业务毛利率大幅下滑。剔除股权转让相应影响后，公司2020 年上半年，收入增速略超我们预期，毛利率和净利润增速低于我们预期。

    　　2020 年1-6 月实现营业收入20.47 亿元，同比增长15.89%；实现毛利6.14 亿元，同比增长11.03%；实现归属母公司净利润3.76 亿元，同比增长170.80%。

    　　实现综合毛利率30.01%，与2019 年中期相比下降了1.28 个百分点，与2019年全年相比下降了0.67 个百分点。

    　　2020 年第二季度公司实现营业收入11.86 亿元，同比上升29.75%；实现毛利3.66 亿元，同比上升24.49%；实现归属母公司净利润3.37 亿元，同比上升230.72%。实现综合毛利率30.86%，与2019 年第二季度相比同比降低了1.31个百分点，与2020 年第一季度相比环比提高了1.94 个百分点。

    　　净利润同比增速远高于收入和毛利同比增速的原因是子公司广州科技转让控股子公司上海泽丰半导体科技有限公司16%股权，取得税后投资收益约2.24 亿元。毛利率下行的主要原因是IC 封装基板业务毛利率大幅下行，2020 年中期综合毛利率只有9.25%，远低于2019 年中期和全年的水平，可能是封装基板产能开始投放，在建工程转固折旧增加但产量还未同期释放的原因。由于封装基板产品导入周期较长，良品率提升需要时间，我们预计2020 下半年IC 封装基板毛利率仍会承压。

    　　盈利预测

    　　我们根据中报数据适当调整盈利预测，预计2020-2022 年，公司可实现营业收入44.45、54.65 和67.08 亿元，归属母公司净利润5.19、4.46 和5.82 亿元，对应EPS0.35、0.30 和0.39 元。2020 年8 月20 日，股价12.58 元，总股本14.88 亿股，对应市值187 亿元，2019-2021 年PE 约为36、42 和32 倍。

    　　公司封装基板以及半导体测试板业务卡位优势明显，我们看好公司业务布局战略，先发优势明显，维持增持评级。

    　　风险提示：宏观经济低于预期、贸易冲突加剧，行业竞争加剧。