阳光城(000671):结转权益占比阶段性提升 拿地重回扩张区间

类别:公司 机构:东兴证券股份有限公司 研究员:林瑾璐/曹钧鹏/陈刚 日期:2020-08-23

  2020 年8 月20 日,公司公布2020 年中报,公司上半年实现营业收入241.2亿元,同比增长7.2%;实现归母净利润17.0 亿,同比增长17.5%;实现经营性现金流净额153.9 亿元,同比增76.9%。我们对公司上半年经营业绩点评如下:

      使用新收入准则和结转权益比提升带动公司归母净利率提升。公司2020 上半年归母净利润率7.1%,相较去年同期提升0.6pct,盈利能力提高主因费用率降低(同比下降1pct)和结算权益比(同比提升2pct)提升。其中公司适用新收入准则将销售佣金资本化,降低了销售费用;另一方面,公司管理成本降低带动管理费用下降。公司并表项目结转权益比提升至96.2%,为2015年以来最高水平。

      经营杠杆之外,合作杠杆助力公司销售扩规模。公司上半年全口径销售金额900.1 亿元,同比去年基本持平。驱动上半年公司销售的是销售面积,同比增长3.5%,销售均价同比下降3.4%。公司2018 年以来销售权益比下降,上半年权益比为64%,和去年同期持平。截止7 月底,公司完成销售额1080亿元,伴随下半年公司积极推货,全年销售目标完成无虞。

      降低权益比以提升购地面积,拿地重回扩张区间。公司上半年积极扩充土储,新购地549.2 亿元,新增总建筑面积827.5 万平。在增加购地投入资金的同时,公司降低权益比以提升拿地面积。上半年拿地权益比(面积口径)下降至64.1%,比2019 年下降11.5pct,与此同时拿地力度(面积口径)提升至113.9%,比2019 年提高39.8pct,公司在经历了2018 年去库存后重新开始加库存。公司土储质优量足,截止上半年底公司可售土储4993.8 万平,对2019 年公司销售面积覆盖比达到2.9,且73.7%位于一二线,地货比仅为35.8%。

      杠杆结构继续优化,看好公司继续降杠杆。截止上半年底,货币资金对短期有息负债覆盖比率进一步提升至139.3%。净负债率(永续债计入权益)降至115.0%,较2019 年底下降23.2pct。公司平均融资成本7.5%,较2019 年底下降20BP。我们预计伴随公司业绩释放,所有者权益有望进一步增厚从而带动净负债率下降。

      优质土储+高周转是公司发展基石,下一步或向管理和合作求增长。公司在2017 年引入明星经理人朱荣斌和吴建斌后,积极学习龙头房企发展经验,坚持“三全”投资战略,地产主业不断做大。截止2020 年6 月底,公司可售土储4993.8 万平,可满足公司2-3 年开发需求,且73.7%位于一二线。公司产品定位一二线城市郊区刚需和改善性需求,充分受益城市群和都市圈发展。运营方面,强调高周转,提高资金效率,公司从拿地到开盘平均仅需要6-8 个月。公司项目偏重于中小盘,有利于公司提高周转速度。公司毛利率低于可比房企,我们预计公司除了借助新准则将销售佣金资本化以外,也将进一步提升管理效率,降低费用率,提升盈利能力。在有息杠杆和经营杠杆之外,公司也将借助于合作杠杆进一步寻求增长。

      公司盈利预测及投资评级:我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为60.8 亿元、79.3 亿元、101.0 亿元,对应EPS 分别为1.5、1.9 和2.5 元。当前股价对应2020-2022 年PE 值分别为1.1、0.8 和0.7 倍。基于优质土储和强劲的运营能力,我们看好公司稳健增长,给予“强烈推荐”评级。

      风险提示:公司下半年销售目标难以实现的风险,公司结转不及预期的风险。