安井食品(603345)：二季度业绩加速增长

　　二季度营收利润增 长加速。公司上半年营收28.5 亿元，同比增长22.1%；归母净利润2.6 亿元，同比增长57.4%；扣非后归母净利润2.3 亿元，同比增长29.7%。公司二季度营收及归母净利润增速分别为27%/71.6%，相较一季度(16.6%/35.3%)明显加速，主要源自工厂产能释放、锁鲜装新品销售较好及C 端发力。上半年经营性现金流净额较好，同比增长60.5%。

    　　商超和电商等零售渠道发力。面对疫情带来的居家消费，安井顺应市场变化推动B/C 双轮驱动，加强商超及电商渠道建设，上半年商超及电商渠道销售分别增长60.7%、115.7%，是营收快速增长的主要来源。分产品看，上半年面米制品/ 肉制品/ 鱼糜制品/ 菜肴制品营收分别同比增长16.7%/23.7%/30.3%/4% ， 隐含二季度同比增长21.5%/30.5%/38.5%/-5.1%，面米制品/肉制品等零售相对较多的品类明显加速。分区域看，除东北/华东外，其他地区基本实现30%左右增长，主要受益于经销商数量快速扩张。截止今年上半年，公司共有经销商885 家，同比增长33.7%。

    　　毛利率显著上升，助推业绩超预期。上半年安井毛利率同比增加3pp 至28.51%，我们估计主要源自：1）公司毛利率较高的新品锁鲜装快速增长；2）零售端需求旺盛背景下公司促销较少；3）公司提价红利释放。受益于规模效应和旺盛需求，上半年公司销售费用率小幅下降0.69pp。受股权激励费用影响，上半年分摊股份支付费用导致管理费用率上升2pp。

    　　上调目标价，维持投资评级。我们上调公司2020/2021/2022 年EPS 预测至2.26/2.97/3.73 元（原为1.98/2.59/3.39 元）。目前公司股价相对2020 年PE 为77.7x，考虑到公司B 端和C 端未来成长性均较好，我们给予2021年60x 的目标估值，目标价178.2 元，维持中性评级。

    　　风险提示

    　　新冠肺炎疫情影响持续时间较长，拉低公司的餐饮端销售；疫情消失后餐饮消费的恢复较慢；食品安全问题。