明阳智能(601615)：半年报高质量增长 整机毛利率确认进入上升期

　　2020年上半年公司业绩高质量同比增长59%，Q2整机业务毛利率环比提升，已确认进入毛利率上升期，预计下半年整机业务将加速贡献业绩。目前公司在手订单结构持续优化，在手大量海风订单将进一步巩固公司在海风领域的优势，并为漂浮式夯实研发基础。公司海风的优势较难复割，可能会走出不同的发展路线，最终通过海上风机打开国际市场，直面国际整机巨头并与其竟还海上整机制造。

    　　预计公司2020-2021年归母净利润分别为15.1，25.3亿元，上调评级至“强烈推荐-A"评级，目标价为20-22元。

    2020年半年报简析。2020年上半年公司收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为83.21，5.31，5.21亿元，同比分别增长107%，59%，85%。其中Q2收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为53.43，3.83，3.70亿元，同比分别增长135%，30%，47%，基本每股收益0.39元。公司业绩同比高质量增长主要是因整机交付量增长，叠加毛利率提升。上半年公司毛利率略有下滑，系整机业务占比提升摊薄综合毛利率，净利润率下滑系2019年同期转让风场确认投资收益2.84亿元，而2020年上半年未确认转让收益。

    　　在手订单优化，整机毛利率环比提升.2020年上半年公司整机业务毛利率同比提升0.95个百分点至19.41%，预计202002整机业务毛利率环比Q1提升约0.31个百分点左右，目前公司低价订单基本交付完毕，整机业务毛利率已确认进入上升期。2020年上半年公司新增订单1.92GW，在手订单环比Q1小幅下滑0.1GW至15.13GW，其中海、陆订单占比分别为42%，58%，报告期内公司在手订单结构持续以优化，大功率机纽订单占比提升，目前海上5.5MW.6XWM订单占比已达17.05%，21.79%，此外7.0MW与8.XMW占比合计2.72%，5.5MW，6.XMw，7.0MW.8XMW合计占比较Q1提升3.56个百分点至41.56%。

    　　前瞻布局漂浮式技术，有望继续领跑海上竞争，公司定增方案获证监会核准，前瞻布局海上漂浮式技术。相较近海海风，漂浮式更易量产且技术延展性更强，平台不受水深和海床条件的限制，因此可通过标准化批量生产进一步降低成本，降本速度超预期可能性相对较大，可能是更具竟争力的海上技术路线。

    　　投资建议：预计公司2020-2021年归母净利润为15.1、25.3亿元，对应估值14倍、9倍，上调评级至“强烈推荐-A"评级，目标价为20-22元。

    　　风险提示：风电装机低于预期，补贴款难以及时收回。