明阳智能(601615)半年报点评：主营业务高质量发展 竞争优势清晰

投资要点

    事项：

    公司发布2020半年报，实现营业收入83.21亿元，同比增长107.24%，归母净利润5.31亿元，同比增长58.95%，扣非后归母净利润5.21亿元，同比增长85.3%，EPS 0.38元，公司业绩符合我们预期。

    平安观点：

    上半年公司主营业务盈利水平明显提升。上半年，公司实现营收83.21 亿元，同比增长107.24%，归母净利润5.31 亿元，同比增长58.95%，扣非后净利润5.21 亿元，同比增长85.3%。考虑上半年投资净收益仅0.25 亿元，较去年同期的2.92 亿元（以处置风电场收益为主）大幅减少，今年上半年主营业务的业绩增速明显高于报表显示的归母利润增速。具体看，上半年风机销售和风电场运营两大核心业务均实现量利齐升，与此同时受益于规模效应以及优秀的成本管控，综合费用率大幅下降，主营业务的盈利能力明显提升。

    风机业务实现量利齐升，且有望延续。上半年，公司实现风机对外销售2023MW，同比增长141%，其中陆上风电1682MW，同比增长177%，海上风电341MW，同比增长47%。截止2020 上半年，公司在手的风机订单15.13GW，其中海上机组占比42%，公司风机业务后续发展具有充分的订单保障。盈利水平方面，上半年风机及配件业务毛利率19.41%，同比提升0.95 个百分点，毛利率的提升可能受益于半直驱机组规模化生产和技术工艺成熟导致的成本下降，以及低价订单影响的逐步消退。

    半直驱赋能，构建技术和成本优势。上半年，公司新推出166 米叶轮直径的5.2MW陆地机型，以及MySE11-203 海上机型，分别为国内陆上和海上最大的机型。公司新品推出节奏较快，且在大容量机组方面领先，主要受益于先进的半直驱技术。未来公司有望维持在成本端的竞争优势，一方面因为半直驱的传动结构使得风机产品体积小、重量轻、成本低，另一方面，公司叶片主要依靠自主生产，能够有效降低风机生产成本。

    盈利预测与投资建议。维持未来两年盈利预测，预计2020-2021 年归母净利润14.12、19.31 亿元，对应EPS 1.01、1.38 元，动态PE 15.3、11.2 倍；考虑地方海上风电补贴政策仍未出台，可能对2022 年需求有所影响，将2022 年利润规模下调至20.83 亿元（原值22.54 亿元）。公司拥有先进的半直驱技术，目前在手订单饱满，未来成长空间较大，维持“推荐”评级。

    风险提示。（1）新冠疫情对风电需求端和供给端带来不确定性。（2）风机业务降本能力不及预期风险。在当前抢装行业下，风机零部件一定程度供需偏紧，可能给公司成本端造成较大压力，未来存在降本力度和毛利率不及预期风险。（3）抢装后风电需求不及预期风险。目前国内市场需求增长主要受抢装推动，考虑抢装之后上网电价的大幅下降，届时国内需求存在下滑风险。