温氏股份(300498)：模式升级修内功 产业链延伸打造食品平台

事件：公司披露2020 年半年报，公司2020H1 实现营业收入359.57 亿元，同比增长18.20%，实现归母净利润41.53 亿元，同比增长200.33%。

    猪价景气持续，成本改善有望提升盈利能力。2020H1 公司毛猪销售均价为33.98 元/公斤，同比提升152.88%，带动销售收入同比上升13.97%，盈利能力大幅提升。虽然行业内生猪存栏量有所回升，然而南方非瘟疫情仍有反复，海外疫情也为进口带来不确定因素。进入下半年需求旺季，叠加全国餐饮消费逐步复苏，生猪供需格局仍将持续偏紧，猪价有望维持高位。随着公司产能升级和出栏量提升，完全成本有望逐步改善，盈利能力有望持续增强。

    产能升级改造，生猪出栏量有望逐步回升。2020H1 公司销售肉猪486.58 万头，同比减少了58.67%，主要系公司加大种猪选留力度的缘故。公司产能稳步恢复，生产性生物资产相比年初增长40%，7 月出栏同步降幅收窄，下半年公司生猪出栏量有望逐步回暖。公司推动养殖模式向“公司+养殖小区”转型升级，建立起更加集约高效的养殖体系，以适度规模增强生物安全防控能力。

    公司已实现新增自建养殖小区开工产能187.6 万头，新增储备年饲养能力1052.6 万头的养殖小区用地，为公司生猪养殖规模重回增长提供坚实基础。

    活禽短期承压，产业链布局打造食品平台。疫情影响终端需求，2020H1 公司毛鸡、毛鸭价格同比分别下降了17.86%、31.63%，活禽业务短期承压，随疫情后消费恢复，销售价格有望逐步回暖。为了抵御价格周期性波动影响，公司不断完善产业链布局，加速向下游屠宰-加工-生鲜等终端延伸。公司去年签订了1230 万头屠宰产能的投资协议，2020H1 实现新增生猪屠宰开工产能300 万头。未来公司将逐步向“集中屠宰、品牌经营、冷链流通、冷鲜上市”的销售模式转变，致力于打造全产业链肉奶蛋白食品平台型企业。

    公司盈利预测及投资评级：我们认为在猪价持续景气下，公司有望凭借产能升级迎来出栏提升和成本改善，提升盈利能力，远期看好食品布局。预计公司2020-2022 年归母净利润分别为200.1、196.5 和160.8 亿元，EPS 为3.14、3.08 和2.52 元，PE 值为7.73、7.87 和9.62 倍，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：非瘟疫情反复、畜禽价格波动、产能扩张幅度不及预期等。