万华化学(600309)：业绩有望逐季改善 坚定看好公司成长性

　　事件：公司发布2020 年半年报，上半年实现营业收入309.07 亿元，同比下降2.00%，实现归母净利润28.35 亿元，同比下降49.56%，其中二季度单季度实现营业收入155.64 亿元，同比下降0.15%，环比增长1.44%，实现归母净利润14.58 亿元，同比下降48.39%，环比增长5.89%，加权平均ROE 6.56%，同比减少7.37 个百分点。公司业绩符合预期。

    　　聚氨酯销量下滑、石化和新材料业务销量稳步上升，产品价格下行拖累公司业绩：2020 年上半年公司聚氨酯、石化、精细化学品及新材料系列产品分别实现营业收入134.19、104.14 及31.96 亿元，同比分别变动-18.59%、38.61%及-1.28%。聚氨酯业务上半年销量124.23 万吨，同比小幅下滑5.87%，石化及新材料业务均实现了销量的同比增长，分别实现销售280.75 万吨和22.46 万吨，分别增长91.65%和27.89%。今年以来受到疫情和国际油价大幅下跌等因素影响，化工行业运行偏弱，二季度以来随着国内疫情得到有效控制，国内需求和产品价格出现了一定程度的回升，但海外疫情蔓延后国外市场需求端仍存在较大压力，上半年公司业绩的下滑主要是受到产品价格下跌的拖累，原料价格虽然同比去年均有一定程度下滑，但产品价格下滑幅度更大，因此在一定程度上拖累了公司毛利率水平。

    　　需求复苏业绩有望逐季改善，继续看好公司成长性：Q3 以来在需求逐步复苏的背景下，公司MDI 和TDI 产品价格已开始逐步反弹，8 月份公司大幅上调了MDI 挂牌价，聚合MDI 直销、分销以及纯MDI 价格分别上调至15500、15500 及17000 元/吨，较Q2 挂牌均价分别上涨9.4%、13.4%及4.1%，我们看好在价格逐步反弹的情况下公司下半年业绩出现逐季好转。中长期来看，我们认为化工行业最大的发展趋势之一就是集中度持续大幅提高，头部公司将从原有的产品线开始进行横向纵向扩张并实现核心竞争力的迁徙，在新的领域也极具竞争力，从而依靠市占率的提升和品类的扩张，实现远超行业的增长，持续的研发创新将保证公司中长期成长性，我们继续坚定看好万华化学。

    　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2020~2022 年归母净利润为87.50/127.26/147.43 亿元，折合EPS 分别为2.79、4.05、4.70 元，目前股价对应PE 估值分别为24.3/16.7/14.4 倍，维持“买入”投资评级。

    　　风险提示：全球疫情对经济活动影响时间超预期、新增产能释放进度超预期、原料采购及汇率风险、环保及安全生产风险、下游需求增速大幅放缓、项目投产进度不及预期风险。