万华化学(600309)2020半年报点评：Q2经营迎来拐点 成长动力强劲

　　投资要点

    事件：公司发布2020 年半年报，实现营业收入309.07 亿元，比上年同期下降2%；营业利润33.45 亿元，比上年同期下降52.36%；实现归属于上市公司股东的净利润28.35 亿元，比上年同期下降49.56%；扣非后净利润为24.90 亿元，比上年同期下降50.62%。

    点评：

    公司Q2 经营迎来拐点，营收业绩均环比提升。上半年受新冠疫情与原油价格大幅下跌影响，化工行业整体承压，公司聚氨酯销量同比-5.9%，营收同比-18.6%；石化由于LPG 贸易体量增大，销量同比+91.7%，营收同比+38.6%；新材料伴随19 年PMMA 投产及新建项目稳步推进，上半年销量同比+27.9%，营收同比-1.3%。单看二季度，公司实现营收155.64 亿元，同比-0.1%，环比+1.4%；归母净利润为14.58 亿元，同比-48.4%，环比+5.9%。Q2 公司业绩较Q1 改善明显，主要原因有二：1）二季度国内疫情得到控制，内需回升带动产品价格与下游需求回升。2）原材料成本降低，一定程度上抵消了石化和新材料板块价格下降的影响，公司Q2 毛利率水平环比持稳。

    期间费用率持稳，超短债发行，融资成本降低。上半年公司销售费用同比增加1.09%，管理费用同比降低16.91%，财务费用同比降低31.95%，期间费用率（含研发）为10.42%，环比持稳。其中财务费用降低主要是融资成本下降所致。上半年公司申请注册50 亿元超短期融资券，募集资金用于本部或子公司偿还银行借款和债务融资工具。

    多项目齐头并进，现金流充裕保驾护航。截止本报告期，公司在建工程为326.70亿元，较2019 年底增加35.8%，约为2018 年底的3.2 倍。下半年公司将迎来投产密集期，烟台100 万吨/年乙烯项目有望于年底前建成投产，四川眉山工业园建设有序推进。值得注意的是，本期在建工程新增福建MDI 项目，投资额66.02 亿元，有望衔接现有MDI 技改项目，巩固公司在MDI 领域的长期竞争优势。2020 年上半年公司面对油价暴跌与内外需冲击，经营性现金流净额为62.89亿元，其中Q2 经营性现金流为34.19 亿元，环比改善19.1%。充裕的现金流为公司资产规模扩张保驾护航。

    风险提示：MDI 价格大幅波动，原油价格大幅变动，石化与新材料项目投产进度不达预期，MDI 技改项目投产不达预期，MDI 生产过程中的安全环保因素，并购项目未能达到承诺业绩风险。全球疫情发酵导致需求大幅下滑。

    盈利预测：预测2020-2022 年公司净利润分别为82.11 亿、130.19 亿和163.41亿元，EPS 分别为2.62 元、4.15 元和5.20 元，对应PE 为26/16/13 倍，维持买入评级。