华能国际(600011)：电量修复缩窄营收降幅 看好下半年业绩释放

　　事件概述

    　　2020 年8 月18 日，公司发布2020 年半年度报告，报告期内公司实现营业收入791.22 亿元，同比下降5.21%；归属于上市公司股东的净利润为57.33 亿元，同比增长49.73%，基本每股收益为0.32 元。

    　　分析判断:

    　　电量修复电价基本持平，二季度营收降幅缩窄。

    　　公司主要在中国全国范围内开发、建设和经营管理大型发电厂，是中国最大的上市发电公司之一。2020 年上半年，公司电力销售收入约占公司主营业务收入的90.67%，因此公司营收的主要驱动因素包括发电量和电价。

    　　2020 年上半年，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成发电量1,796.50 亿千瓦时，同比下降8.05%；完成售电量1,721.25 亿千瓦时，同比下降6.98%；公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为416.65 元/兆瓦时，同比下降0.68%，基本维稳。分季度来看，一季度受疫情影响，全国经济增速放缓，公司发电量同比下降18.45%，售电量同比下降17.92%。二季度以来，国内疫情得到有效控制，各行业复工复产进度加快，公司抓住时机积极争取计划电量，同时加强电量督导，减少机组备用，增发效益电量，实现公司第二季度发电量同比增长3.73%，售电量同比增长5.41%，使公司上半年发电量降幅较一季度收窄10.4pct，售电量降幅较一季度减少10.94pct，公司营收减幅由一季度的11.61%降至上半年的5.21%。预计下半年公司电量还将继续回暖，公司全年营收降幅有望控制在合理范围内。

    　　煤价下行拉升利润增速，成本控制举措保障利润稳步向好。

    　　2020 年上半年，受疫情影响，全国煤炭消费需求减少，煤炭价格下行。以秦皇岛港口5500 大卡动力煤为例，2020 年上半年均价为536 元/吨，同比回落69 元/吨，跌幅为11.4%。在煤炭价格同比下降背景下，2020 年上半年，公司境内火电厂售电单位燃料成本为206.51 元/兆瓦时，同比下降 7.73%，导致公司上半年营业成本同比下降8.65%，大于营收降幅。因此，虽然上半年公司营收同比下降，但燃料成本端下行保障了公司利润的增长。下半年，公司成本端煤炭价格存在波动风险，一是内蒙古煤炭领域违法违规问题倒查20 年，煤炭产能释放、供给增加受到影响；二是国际能源市场的不确定性加大，再加上汇率波动，对进口煤供应影响较大；三是新冠疫情仍有二次爆发的风险，可能会影响煤炭供应及需求。但随着政府增产增供等一系列保供、稳价措施落实到位，保供控价风险可控、在控，预计2020 年下半年煤炭供应总体平稳，价格将小幅震荡运行。同时，公司也将采取多项措施控制燃料采购成本：一是密切跟踪政策及国内外煤炭市场的变化，加强与有竞争力的大矿的合作，确保长协合同严格履约；二是不断开辟新的供煤渠道，并开展现货招标采购；三是加强库存管理，发挥淡储旺耗的作用；四是加大经济煤种掺烧力度。在营收增速逐步回调、采购成本无大涨可能的情况下，公司利润将继续稳步向好。

    　　装机结构持续优化，公司业绩稳健性提升。

    　　截至2020 年上半年，公司境内电厂发电量1,796.50 亿千瓦时，居国内行业可比公司第一。上半年公司可控发电装机容量达到108,111 兆瓦，权益发电装机容量 94,878 兆瓦。公司火电机组中，超过50%是60 万千瓦以上的大型机组，包括14 台已投产的百万千瓦等级超超临界机组、高效超超临界燃煤机组和国内首次采用的超超临界二次再热燃煤发电机组；天然气发电装机容量达到10,891.5 兆瓦；风电装机容量达到6,383.4 兆瓦，其中海上风电767.5 兆瓦；光伏发电机组装机容量达到1,966.兆瓦。截至2020 年6 月底，公司天然气、风电、光伏发电等清洁能源装机占比 18.16%，装机结构不断优化。根据中电联数据，受新冠疫情冲击，2020 年上半年，全社会累计用电量33,547 亿千瓦时，同比下降1.3%。分类别来看，2020 年上半年，我国火电、水电、光伏发电量同比分别减少1.91%、7.28%和1.58%，抢装潮导致上半年风电发电量同比实现6.57%的增长。分季度来看，全社会用电情况持续好转，用电量同比增速从一季度的-6.5%，上升至二季度的+3.9%，尤其是是6 月份增速升至+6.1%，全社会用电量增速的明显回升反映出经济运行的稳步复苏，预计全年社会用电量将实现同比正增长。2020 年7 月，受汛情和可再生能源政策利好影响，我国水电和风电发电量同比分别增长6.1%和23.2%，火电和风电发电量略受挤压，7 月同比降幅分别为0.7%和0.6%。在火电景气度有所下降背景下，公司不断提升清洁能源装机占比、优化装机结构，能够降低全国火电发电量下降对公司业绩带来的冲击，增强公司业绩的稳健性。

    　　投资建议

    　　公司属于我国火电龙头企业，规模和装备优势明显，清洁能源装机占比不断提升。在公司营收降幅逐步缩窄、采购成本可控、装机结构持续优化的情况下，我们看好2020 年下半年公司的业绩回暖，略微上调公司盈利预测。2020-2022 年营业收入分别从1596.42 亿元、1667.96 亿元和1709.31 亿元上调至1702.67 亿元、1781.54亿元和1828.57 亿元，同比增速分别为-1.9%、4.6%和2.6%；归母净利润分别从66.29 亿元、68.25 亿元和69.52 亿元上调至66.48 亿元、76.62 亿元和81.35 亿元，同比增速分别为294.2%、15.3%和6.2%；EPS 分别为0.42/0.49/0.52 元，当前股价对应PE 为11/10/9 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　1）成本端煤价事件性上涨；

    　　2）全国用电量不及预期；

    　　3）电价下行压力。