璞泰来(603659)中报点评：计提影响业绩 石墨化放量强化负极优势

充分计提减值，20H1 净利润1.97 亿，同比-25.4%，略低于预期：2020 年H1 公司营收18.88 亿元，同比下降13.3%；归母净利润1.97 亿元，同比下降25.4%，略低于预期；扣非净利润1.75 亿元，同比下降26.8%。20H1 公司充分计提信用减值损失0.37 亿。盈利能力方面，20H1 毛利率为30.62%，同比增加3.69pct；净利率为11.26%，同比下降0.89pct。

    20Q2 经营环比改善，大幅计提拉低利润：20Q2 公司实现营收10.69 亿元，同比减少6.92％，环比增长30.57%；归母净利润1.04 亿元，同比下降22.99%，环比增长11.77％，扣非归母净利润0.93 亿元，同比下降26.49%，环比增长11.76%。盈利能力方面，Q2 毛利率为30.78%，同比增长3.47pct，环比增长0.37pct；净利率11.02%，同比下降0.64pct，环比下降1.46pct；Q2 扣非净利率8.66%，同比提升下降2.3pct，环比下降1.46pct。20Q2 计提信用减值损失0.38 亿，拉低表观利润。

    业务拆分看，隔膜、负极利润下滑，锂电设备维持稳定，石墨化大幅增长：20H1 负极收入13.67 亿，同环比-1.7%/-18%，负极净利润预计1.5 亿左右，下滑13%左右；石墨化子公司内蒙兴丰利润0.33 亿，为公司贡献0.17 亿利润；涂覆膜20H1 收入2.82 亿，同比-17%，毛利率预计下滑至40-45%，利润约0.5 亿，同比下滑32%；锂电设备收入2.43 亿，同环比-11%/-47%，预计净利润0.26 亿，同比持平。

    负极Q2 出货环比明显增加，动力负极占比提升影响毛利率。20 上半年负极收入13.67 亿元，同比下降1.65%。上半年负极出货2.22 万吨，同比增长6.0%，国内市占率20%。我们预计20Q2 出货1.3 万吨，同比增长20%，环比增长45%。从价格看，公司20H1 负极单价7 万元/吨（含税），环比19H2 下降8.2%，同比下降7.1%，主要由于动力负极占比提升及原材料价格回落导致的部分产品降价，其中预计20H1 公司动力负极销量约1 万吨，占比45%以上，较去年提升15pct，主要由于lg和中航锂电增量明显。

    延伸布局中后道环节，打造一体化锂电设备。锂电设备20H1 实现收入1.27 亿元（扣除内部销售），同比下降 46.0%；若考虑对内销售部分，锂电设备收入2.43 亿元，同比下降11.3%。公司目前已通过吸收整合技术团队开始开发卷绕机、叠片机、注液机、化成等设备，希望逐步渗透中后段设备，打造一体化锂电设备。Q1 锂电设备毛利率31.7%，较19 年明显提升4pct。

    保持良好的经营性现金流，Q2 预付电费大幅增长：2020 年H1 公司存货为24.22亿，较年初增加6.94%；期末公司应收账款10.51 亿元，较年初减少16.66%，较一季度末减少2.14%；期末预付款1.27 亿，较一季度末增长43%，主要为预付电费。

    20 年H1 公司经营活动净现金流为2.24 亿，同比上升14.13%；20Q2 单季度经营净现金流0.68 亿，环比下降56.4%，同比下降79%，主要由于存货及预付款增加。1H资本开支4.1 亿，同比减少27%。期末固定资产19.08 亿，较年初增加29%；在建工程7.77 亿，较年初减少14%，主要为内蒙、溧阳紫宸的设备和车间转固。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022 年预计归母净利7.45/10.85/14.84亿，同比增长14%/46%/37%，对应PE 为60x/41x/30x，给予2021 年50 倍PE，目标价125 元，维持“买入”评级

    风险提示：政策不达预期，竞争加剧等