志邦家居(603801):预收款高位保障Q3零售增长 现金流表现亮眼

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:马莉 日期:2020-08-18

  报告导读

      公司发布20 年中报:期内实现营收12.24 亿(+6.57%),归母净利0.51 亿(-53.99%),扣非净利0.43 亿(-56.35%),非经常性损益0.74 亿,其中政府补助(0.67 亿)、投资收益(0.25 亿);其中Q2 单季实现营收8.98 亿(+22.22%),归母净利0.95 亿(+21.44%),扣非净利0.89 亿(+19.05%),业绩环比显著修复;期内公司经营性现金流同比增长54.7%,Q2 末预收款达4.5 亿(较期初+0.8 亿)、保障Q3 零售业务增长,在大宗业务增长59%的同时应收款并未大幅增长,报表质量优异!

      投资要点

      衣柜驱动收入增长,零售厨柜降幅预期收窄,多品类开拓顺利分产品来看:(1)全屋定制(衣柜+木门)20H1 实现收入3.44 亿元(+38.58%),占比达28.08%(+5.62pct)。其中定制衣柜3.43 亿,20H1 衣柜新增159 家门店至1237 家(全年计划新开270 家),渠道红利下我们估计Q2 衣柜同比增长超过50%;木门0.1 亿,20 年将重点开拓精装修工程业务渠道。(2)厨柜销售收入8.12 亿元(-5.05%),占比66.30%(-8.12pct),20H1 厨柜新增62 家门店至1579 家(全年计划新开70 家);厨柜零售业务受精装冲击及安装交付受阻预期仍有下滑,但Q2 伴随线下消费恢复降幅已逐步收窄,看好Q3 收入提振。

      大宗业务高增,折扣提货+管理赋能刺激线下零售业务快速修复分渠道来看:(1)大宗业务20H1 实现收入3.37 亿(+59.27%),百强地产客户已合作30%以上;Q1 疫情拖累安装交付,我们判断大宗主要在Q2 贡献增长(预计翻倍),全年有望达成此前制定的10 亿增长目标。(2)线下零售方面,20H1 经销收入7.37 亿(-4.55%)、自营收入0.70 亿(+6.23%),整体下滑幅度较小,主要系2-4 月公司推出9 折提货政策扶持经销商,且动员几乎所有总部人员下到各省为经销商和门店做赋能,对终端销售拉动明显。(3)线上引流方面,公司与头部流量媒体(腾讯、百度、头条,抖音)以及圈层kol 紧密合作,独创“全民经纪人”营销模式,利用线上粉丝进行裂变,持续为线上活动输送精准意向,抢占市场。(4)整装业务20H1 公司重组团队,重构产品体系,期待后续发展。

      Q2 剔除股权激励费用影响盈利能力显著增强,研发加码打造新品20H1 公司毛利率37.03%(同比-0.49pct),期间费用率同比增加5.7pct 达31.75%,销售费用率为17.83%(同比+0.75pct),管理+研发费用率为13.95%(同比+4.95pct),主要系公司期内加大研发投入开发新项目(研发费用率同比+3.66pct),财务费用率为-0.02%(同比-0.01pct)。综合来看20H1 净利率为9.54%(同比-1.56pct),其中Q2 单季度净利率为10.62%(同比持平)。考虑到公司2 月授予了2020 年限制性股票,20H1 共计提股份支付费用1236.8 万元,我们估算Q2 计提接近700 万,若加回该部分Q2 实际净利率可达11.2%。

      应收规模管控得当,预收款高位,经营性现金流增长靓丽截至期末公司账上应收账款及票据较期初增0.43 亿至5.01 亿,应收账款周转天数较去年同期减少3.06 天至3.43 天,在大宗业务增长59%的同时对规模管控良好;预收账款(合同负债)4.50 亿(较期初+0.8 亿),逆势展现较强的终端收款能力,保障Q3 零售收入转化;存货3.13 亿,较期初增加0.98 亿,存货周转天数较去年同期增加20.05 天至61.65 天,主要系工程销售增长导致期末发生商品结存增加所致。综合来看,报告期内公司经营性现金流净额1.81 亿,同比增长54.7%,表现靓丽!

      盈利预测与投资评级

      志邦注重线下零售扶持,在大宗渠道持续拓展优质地产客户,并通过股权激励激发管理活力,看好公司作为质地优秀的长跑选手!我们预计公司20-22 年分别实现营收34.07/40.99/48.24 亿,同增15.03%/20.31%/17.69%;归母净利3.41/4.10/4.85 亿, 同增 3.55%/20.21%/18.40% 。当前股价对应PE 为27.30X/22.71X/19.18X,维持“买入”评级。

      风险提示:渠道拓展不达预期、行业竞争加剧,房地产调控超预期