深度*公司*志邦家居(603801):工程与衣柜高增长 盈利能力有恢复

类别:公司 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:杨志威/刘凯娜 日期:2020-08-18

公司发布2020 年半年报:报告期内,公司实现营收12.2 亿元,同比增加6.5%,归母净利润5068 万元,同比下降54.0%,归母扣非净利润4328 万元,同比下降56.4%;其中Q2 实现营收8.98 亿元,同比增加22.2%,归母净利润9537.4 万元,同比增加21.4%。

    支撑评级的要点

    全屋门店快速扩张,定制业务快速成长。分产品来看,上半年厨柜业务实现8.11 亿元,同比-5%,估计工程业务很大程度上对冲了零售的下滑;全屋定制实现3.44 亿元,同比+33%,我们估算Q2 全屋定制实现了接近50%的增长。公司的衣柜渠道逆势扩张,经销商数量较年初增加115 个至1004 个,门店数量增加159 家至1237 家。2020 年预计净开店厨柜70 家,衣柜270 家。在原有品牌积淀和厨柜制造经验基础上,公司衣柜展店顺利,渠道的高速扩张保证了定制业务未来的成长性。

    工程业务保持高速增长。公司积极拓展工程客户,地产百强企业中,公司客户占比达30%。上半年大宗业务实现3.36 亿元,同比增加59.3%,占比28.8%, Q2 我们估算有接近100%的增长。大宗业务的高速增长,一方面受益于大幅受益于精装房普及和竣工回暖,另一方面得益于公司大宗客户的不断开拓,中南、绿地、新城、保利、阳光城等客户合作不断扩大,全年工程渠道有望延续高增长。

    从产品到渠道,全方位提升竞争力。产品方面,公司针对不同渠道特性开发渠道特供产品,为全屋定制提供丰富产品组合;应对疫情方面,除承担经销商全年直播费用、2-4 月提货价下调10%等措施,还通过线上多渠道引流、线下联合营销等方式增加客流。整装渠道团队已经建立,上半年做出小幅贡献,木门业务未来也将重点开拓精装修渠道,有望提供新的增长点。

    盈利能力有所恢复。因2-4 月公司采取降低出厂价10%方式补贴经销商,公司Q2 毛利率同比-0.49pct,预计后续季度能回复;Q2 销售费用率有所回落,管理费用率受股份支付费用影响,有所增加,最终Q2 净利率10.62%,基本恢复到去年同期水平。Q2 实现经营性净现金流3.97 亿元,同比增加62.4%。

    估值

    公司工程业务持续高增长,全屋定制门店持续扩张,有望充分享受本轮竣工复苏弹性,我们小幅调整公司2020-2022 年EPS 分别为1.68/2.06/2.48,同比增长14.1%/22.1%/20.8%,当前股价对应20 年PE25X,维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    疫情超预期;市场竞争加剧;地产政策持续紧缩。