城建发展(600266)：投资波动加大 结算质量改善

2020H1 结算放缓、投资波动导致业绩走弱

    8 月14 日公司披露2020 半年报，2020H1实现营收34.4 亿元，同比-45.1%；归母净利2.5 亿元，同比-78.8%。地产结算放缓及交易性金融资产股价波动导致业绩走弱，但地产主业结算质量提升，同时销售回款同比+22.8%，地产板块业绩贡献有望保持稳定。我们维持2020-2022 年盈利预测，给予EPS 1.07、1.21、1.36 元，维持“增持”评级。

    结算放缓叠加公允价值变动收益大幅波动，上半年业绩走弱2020H1 公司业绩走弱，主要由于：1、受一季度疫情以及京内二次疫情影响，地产项目结转收入减少，报告期营收同比-45.1%；2、公司持有的交易性金融资产股价波动，较2019 年末-12.3%，报告期公允价值变动收益下滑至-4.9 亿，而去年同期为+16.0 亿；3、利息费用化导致财务费用同比+134.7%至5.8 亿元。报告期综合毛利率同比+13.4pct 至32.9%，地产主业盈利质量显著改善；报告期末已售未结184.0 亿，较2019 年末增长13.5%，对2019 年营收的覆盖率112.0%。

    销售稳步修复，拓展精准发力，融资成本改善

    2020 年H1 公司实现销售面积21.9 万平，同比-5.6%；销售额64.6 亿元，同比-6.2%，降幅较一季度大幅收窄。开复工面积628.5 万平，同比+13.3%；竣工面积39.1 万平，同比-16.3%；新开工面积64.3 万平，同比-65.9%。

    上半年公司拿地29.3 万平，同比+76.2%，新增土储主要位于北京和安徽黄山，拓展精准发力。报告期末净负债率131.3%，较2019 年末+12.5pct。

    上半年新发行25 亿270 天超短融，一期、二期成本低至2.78%、2.45%；6 月证监会批复不超过58 亿元公司债的申请。公司利用银团融资、债权融资等多种融资方式，半年报显示融资成本显著低于历史同期。

    棚改项目稳步推进，投资收益增幅大但公允价值波动强棚改项目稳步推进，上半年望坛项目整体签约比例突破99%，非宅100%交房；临河棚改B、C 片区资金平衡地块实现预挂牌；平各庄B 地块征收结算进入收尾阶段。上半年股权投资收益增幅较大，报告期获得现金分红1.0 亿；投资收益7.1 亿，同比+494.3%，主要源于中科招商实现较大收益，按照30%股权比例确认投资收益5.5 亿元；而交易性金融资产公允价值变动收益-4.9 亿（去年同期为+16.0 亿），主要源于国信证券股价下跌。

    一二级开发+股权投资多元并举，维持“增持”评级鉴于三季度资本市场估值回升、一二级开发业务稳步推进，我们维持2020-2022 年盈利预测，给予EPS 1.07、1.21、1.36 元（最新股本摊薄）。

    参考可比公司2020 年7.6 倍PE 估值，考虑到公司股权投资业绩波动风险，我们给予公司2020 年PE 估值6.5 倍，目标价7.00 元（前值7.68-8.32元），维持“增持”评级。

    风险提示：疫情不确定；一线城市调控严格；资金链压力；股权投资波动加大；集团资源整合不确定性。