伯特利(603596):Q2受欧美疫情影响业绩下滑 此为一次性影响 不改长期投资价值

类别:公司 机构:长城证券股份有限公司 研究员:孙志东/刘佳/刘欣畅 日期:2020-08-18

事件:公司发布2020 年半年报,上半年公司实现营收11.6 亿元,同比下降11.4%;归母净利润1.7 亿元,同比下降12.4%;扣非后归母净利润1.4亿元,同比下降3%。其中20Q2 实现营收5.7 亿元,同比下降15.2%;归母净利润0.6 亿元,同比下降15.2%;扣非后归母净利润0.5 亿元,同比下降27.7%。

    对此我们点评如下:

    收入端:2020H1 公司EPB 业务下滑幅度好于行业(自主品牌汽车2020年H1 销量下滑29%),主要受益于受益自主品牌EPB 渗透率提升和配套车型增加。2020H1 电控制动产品销量27.4 万套,同比下降13.9%,下滑幅度小于自主品牌汽车销量-29%的幅度。目前自主品牌EPB 渗透率不到40%,而合资品牌EPB 渗透率已经有80%左右,自主品牌EPB 渗透率还有较大提升空间。另外,EPB 合资客户开拓顺利,除了江铃福特和东风日产已经量产,在2020 年6 月公司拿到长安福特的订单,这是公司进入主流合资车企的重要信号。

    2020H1 公司轻量化业务得益于通用新订单,销量层面仍然实现了正增长。

    2020H1 轻量化制动零部件销量255.5 万件,同比增长6.2%,主要是由于19 年斩获北美通用26 份定点合同。虽然第二季度受欧美疫情的冲击,轻量化业务负增长,但第一季度的正增长弥补了第二季度的负增长。2019年10 月伯特利本部拿下北美通用26 份产品供货定点合同,预计2020 年给伯特利带来新增收入约4 亿元,该订单在2020 年第一季度可以为Q1贡献接近0.6-1 亿元的收入增量。

    毛利率:20Q2 毛利率环比-3.62pct 主要是高毛利率的轻量化业务收入受北美疫情影响收入下降所致。20Q2 公司毛利率24.8%,环比Q1 下降3.62pct,主要是因为高毛利率的轻量化业务(轻量化业务19 年毛利率为34.4%,显著高于公司整体水平)二季度受欧美疫情影响收入下降,而二季度国内疫情得到控制,国内生产销售迅速恢复,导致高毛利率的轻量化业务收入比重降低。但是由于19Q2 毛利率水平较低仅有21.7%,基数非常低,导致公司20Q2 毛利率同比仍然上升3.13pct。

    利润端:20Q2 净利率同比+0.6pct,净利润同比-10.8%好于收入跌幅,但是少数股东损益同比+24.5%使归母净利润同比-15.2%。归母净利润和扣非后归母净利润的差别主要是跟财政补贴及税收奖励有关。20Q2 期间费用率11.1%,同比+3.25pct,其中销售费用率1.8%,同比-0.18pct;管理费用率4.4%,同比+2.44pct,主要是人工成本、股份支付等增加;研发费用率6.5%,同比+2.6pct,主要是智能驾驶业务投入加大;财务费用率-1.6%,同比下降1.6pct,主要是利息收入增加。

    20Q2 虽然毛利率同比+3.13pct,但是期间费用率同比+3.25pct,整体净利率同比+0.6pct,净利润跌幅-10.8%好于收入跌幅-15.2%,但是20Q2 由于威海伯特利利润增长+24.5%导致少数股东损益同比+24.5%,因此归母净利润跌幅大于净利润跌幅。

    二季度轻量化业务受北美疫情影响导致公司收入端和毛利率均出现下降,但是今年单季度业绩低点已过,我们认为下半年公司业绩将实现高速增长:

    ①轻量化业务:5 月以来北美通用复工复产+新项目量产。5 月下旬以来北美通用陆续复工复产,逐月大幅改善,轻量化业务预计在9 月前后完全恢复正常。除了19 年10 月份拿到了通用年销售额4 亿元订单(没有疫情影响情况下)可以为下半年贡献增量。另外,今年上半年公司新增PSA和马恒达的订单,其中PSA 的订单今年就可以量产贡献增量。

    ②EPB 业务:国内车市稳步复苏+新项目量产。今年全年公司将有20 多个车型项目量产,19 年是13 个左右,项目数大幅增长。上半年公司新增EPB 项目17 项,包括长安汽车2 个EPB 平台项目,首次获得某主流合资企业EPB、IPB 项目。

    智能驾驶业务即将开始贡献业绩弹性。2019 年7 月完成线控制动系统新产品发布,预计2020 年底完成产能建设(30 万套),预计2021 年投产。

    2020H1 线控制动系统新增3 家一线自主主机厂2 个车型项目和1 个平台项目(包含多款车型,车辆涉及轿车、SUV、MPV)。另外,目前基于前视摄像头的ADAS 系统和下一代线控制动系统(WCBS 2.0)研发工作正在顺利推进中。

    公司围绕电控,持续拓展新品类,产品系谱持续丰富,单车配套价值量大幅提升。除了公司已有的EPB\ABS\ESC 这些电控产品,公司的线控制动系统将在2021 年上半年量产,线控制动单车价值量在1500-2000 元。

    2020 年8 月,公司又发布电动尾门开闭系统,一套控制器+撑杆预计价值量在500 元左右。

    投资建议:公司聚焦汽车电控类产品,产品持续升级,产品品类持续拓展,单车配套价值量大幅提升,合资外资客户持续开拓,客户结构持续改善。

    公司短期受益于EPB 渗透率提升和轻量化产品放量,中长期在线控制动系统基础上打造智能驾驶系统,有望成为ADAS 系统集成供应商。

    考虑到公司线控制动产品订单超预期以及上半年疫情影响超预期,下调2020 年业绩预测,上调2021 年和2022 年盈利预测,保守预计公司2020-2022 年总营收依次为33.23、39.93、47.16 亿元,增速依次为5.3%、20.2%、18.1%,归母净利润依次为4.90、6.03、7.23 亿元,增速依次为22.0%、23.1%、20.0%,当前市值165 亿元,对应PE 依次为33.8、27.4、22.9 倍,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:新产品推进不及预期;新客户拓展不及预期;汽车销量不及预期;新产能爬坡不及预期