海油工程(600583)：2Q20业绩符合预期；毛利率或逆油价周期同比持续改善

2Q20 业绩符合我们预期

    公司公布2Q20 业绩：收入41.9 亿元，同比增长51%，环比增长82%；归母净利润6,112 万元，同比环比均大幅扭亏，符合我们预期。

    2Q20 公司建造业务完成钢材加工量5.47 万结构吨，同比上升5%，安装等海上作业投入约4,900 船天，同比上升29%，上半年来看基本追赶上了因1Q20 疫情防控导致部分工程项目拖累的进度。2Q20经营活动现金流入9.47 亿元，较去年同期大幅改善，主要得益于公司加强了现金流跟踪和管理，部分在建项目收款同比增加。公司新签合同金额达90.6 亿元，同比增长48%，全部来自国内市场且主要由龙口南山和天津二期两个LNG 接收站项目贡献。截止1H20 末，公司在手订单达354 亿元，同比增长40%，再创历史新高。

    发展趋势

    合同价格同比提升，仍未见下调迹象。市场比较担心受今年初疫情和国际油价大幅下跌影响，全球油气公司今年或将大幅下调资本支出从而挤压公司合同价格和毛利率。我们观察到2Q20 公司建造和安装业务量同比增幅均小于收入增幅，隐含了合同价格较去年同期有所提升，与1Q20 趋势一致。我们认为这主要仍得益于公司在建LNG 工程业务收入占比提升，以及去年末公司与甲方协商价格上调的结果，且至今未见重新下调的迹象。

    全年工作量与收入指引维持不变，毛利率同比改善趋势有望持续。

    公司2Q20 通过赶工基本追赶上了上半年工程进度，并如期仍按照全年收入同比增长40%和原定工作量计划推进全年的工作。我们认为，得益于上述合同价格同比提升以及经营杠杆的体现，1H20公司毛利率同比提升5.9 个百分点，其中2Q20 同比提升6.2 个百分点。我们预计下半年毛利率同比改善趋势有望持续，倘若仍然维持1H20 约6 个百分点的改善幅度，全年毛利率有望达到18%，好于我们目前13%的毛利率假设。

    在手订单充沛，有望逆油价周期释放业绩，或存在较大预期差。

    今年初至今受国际油价大幅下跌影响，公司估值又重新落回1.0倍市净率的历史低位。然而我们认为，考虑到海油工程合同执行周期一般约7-8 个季度，以及今年新签订单持续增长态势，公司盈利或逆油价周期实现上涨，与当前市场对低油价抑制公司业绩改善的预期存在较大的差异。

    盈利预测与估值

    维持盈利预测不变和5.80 元目标价不变，对应1.1 倍2020 年市净率和17%的上行空间。维持“跑赢行业”评级。当前股价对应0.9倍2020 年市净率。

    风险

    国际油价大幅波动；全年工作量不达预期；毛利率复苏慢于预期。