润达医疗(603108)投资价值分析报告:开启IVD服务3.0时代 服务型龙头崛起正当时

类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:林小伟/宋硕 日期:2020-08-14

全国布局的IVD 综合服务商,业绩加速在即。公司成立于1999 年,自成立之初就专注于医院检验科的需求,提供IVD 产品的销售、服务,目前已成为全国布局的医学实验室综合服务商龙头,服务超4000 家医疗机构。

    2019 年实现收入70.52 亿元、归母净利润3.10 亿元,同比均增长18%。

    2020 年上半年受疫情影响,收入同比下滑11%,但随着医院诊疗量逐月恢复,PCR 实验室建设、新冠试剂增量业务贡献,业绩加速在即。

    领航3.0 时代,IVD 服务型龙头崭露头角。2019 年IVD 渠道行业规模1500 亿元,同比增长近15%。新冠疫情中,暴露出了我国医院检验科检验能力的不足,国家出台了系列文件,要求提高医院的检验能力。面对这一需求,润达把集约化模式进一步升级为区域检验中心模式,开启了IVD服务3.0 时代。公司通过集约化服务/区域检验中心模式深度绑定医院,加速整合行业。在集约化服务模式下,公司深度参与检验科的运营,产品销售仅是一种变现方式,本质是服务能力的变现。远期,我国的IVD 产业主要是两类公司:产品型、服务型。润达有望成为IVD 服务型龙头,公司在渠道环节完成行业整合后,将逐步向工业、外包服务环节延伸,在这一过程中,经营性现金流将持续改善。

    自产产品驱动换挡,将迎来利润加速增长期。延伸工业端,是大型IVD渠道商的共同选择。2019 年,公司自产产品收入2.8 亿元,同比增长29%,毛利率69.32%,远高于经销产品的25.39%毛利率。经过多年培育,多款自产产品已具有充足竞争力,其中糖化、质控品已国内领先,发光产品放量在即。公司自产产品将借渠道优势快速放量,拉动利润增速再上新台阶。

    盈利预测、估值与评级:公司作为IVD 综合服务商龙头,随着集约化服务模式和自产业务快速推进,业绩将进入提速周期,远期有望成长为IVD服务型龙头。考虑到疫情影响医院诊疗量,进而影响IVD 需求,略下调公司20-21 年EPS 预测为0.62/0.83 元(原为0.65/0.86 元),考虑后疫情时代市占率加速提升,以及自产产品放量,上调22 年EPS 预测为1.07元(原为1.05 元),分别同比增长16%/35%/29%,现价对应20-22 年PE为24/18/14 倍。结合PEG 相对估值法、FCFF 绝对估值法,我们认为其合理每股价格为20.75 元,对应20 年PE 为33 倍,维持“买入”评级。

    风险提示:疫情反复;竞争加剧;研发风险。