2020年7月经济数据点评:经济数据斜率开始放缓

类别:宏观 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:陈健恒/韦璐璐/朱韦康/李雪 日期:2020-08-14

事件

    1—7 月份,全国固定资产投资(不含农户)329214 亿元,同比下降1.6%,降幅比1—6 月份收窄1.5 个百分点。

    其中,民间固定资产投资184186 亿元,下降5.7%,降幅收窄1.6 个百分点。从环比速度看,7 月份固定资产投资(不含农户)增长4.85%。7 月份,规模以上工业增加值同比实际增长4.8%(以下增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率),增速与6 月份持平。

    评论

    在南方洪灾扰动下,7 月的基建投资和工业生产如期放缓。以新开工为主的地产投资动能延续,依然支撑整体投资,但土地市场在调控下出现走弱迹象,我们认为地产投资增速或在3-6 个月内见顶。制造业投资修复速度偏慢,仍然拖累整体固定资产投资。7 月工业增加值同比在低基数下勉强持平,从结构上看,上游工业生产增速依然强于下游生产增速,由于洪灾影响,采矿和电力行业拖累工增,电力、热力生产和供应业增加值同比增速从6.3%回落至1.7%,因此发电量不能完全反映工业生产。但制造业工增受影响较少,同比6%(前值5.1%),其中,汽车制造业增加值同比增长21.6%,电气机械和器材制造业同比增长15.6%,较6 月增速(13.4%和8.7%)明显加快。制造业生产受洪水影响较小,另一方面说明制造业产能逐渐回升,但只有产能利用率回升到较高水平后,制造业投资才能提升。

    消费方面,7 月社零同比-1.1%,前值-1.8%,降幅虽然比上月收窄,但仍低于市场预期,结构上主要由汽车带动。

    考虑到7 月通胀环比回升明显,实际消费的降幅更大,同比下降幅度仍然高达2.7%。除汽车以外的消费品零售额同比下降2.4%,较上月-1%跌幅扩大,而汽车同比提升幅度较大(7 月12.3%,上月-8.2%)有低基数的原因,从8 月前一周的乘联会的高频数据看,乘用车销售平稳。除汽车外,无论是必选消费还是可选消费增速均有所回落。不过,应该理解消费是个周期的慢变量,可选消费恢复慢在预期内。在疫情结束后,餐饮消费的回升确实偏慢,至今还没有填坑。消费习惯的改变可能也影响消费增速的中枢。而且餐饮中小企业受到的扰动更多,7 月限额以上的餐饮企业收入回升更快一些。

    此前债券收益率的回升已经反映了经济基本面的改善和货币政策的调整,在利空因素基本释放后,反而在数据出来后继续呈现利率逐步回落的走势。7 月份经济回升的斜率放缓,近期货币政策呵护的态度已经逐渐显现,继续收紧的可能性也不大,我们认为债券收益率有望继续回落。

    具体而言:

    1、在新开工带动下、地产投资动能延续,但土地市场在调控下出现走弱迹象地产投资增速11.7%较上月8.3%继续回升,引得中央调控;建安投资已经取代土地投资成为地产投资的支撑:

    建设方面,从房屋新开工(11.3%,前值9.7%)和施工(14.6%,前值11.9%)增速看,由于前期拿地上行的传导,新开工和施工已经开始提速,建安投资已经取代土地投资成为地产投资的支撑。竣工面积累计增速从-10.5%下降到-10.9%,竣工进度或受洪灾影响,有所放缓。

    但作为地产施工的领先指标,土地市场在调控下出现走弱迹象,土地面积与单价(MA3)出现回调。7 月土地市场继续维持高景气,成交面积升回落至-1.8%(前值12.1%),土地成交价款同比回升36.8%(前值4.2%),土地单价有所回升,但3 个月平均增速是回落到12%(前值15%)。在政府逐步介入房地产调控下,我们认为土拍市场或将降温,土地投资继续大幅增加的可能性不大,拖累今年年底到明年年初的地产投资。

    商品房销售方面,银行放款加速、贷款向房贷倾斜,叠加开发商促销行为,7 月销售面积同比增速再度回升至9.5%(前值2.1%),单价同比3.9%较上月的3.3%继续提高,销售结构上,一、三线较强,各线城市增速趋同。

    2、基建投资继续减速

    基建投资受洪灾有所拖累,(含电力)同比增长7.7%(前值8.3%),具体看,电力投资继续领跑,但力度趋弱,单月16.9%(前值29.2%);交运仓储11.7%(前值12%),水利公共设施业重新小幅转正1.9%(前值-0.8%)。

    近期在水灾退去后,基建或将迎来8-10 月的开工旺季,我们认为基建增速最高或将回到11-12%。资金来源主要来自广义财政支出,假设预算内财政不超预期,下半年广义财政支出合计看,一般公共财政13.14 万亿元,政府性基金8.09 万亿元,共21.24 万亿元,同比增长25.2%,明显高于往年同期水平,财政空间较高;但是经济缓慢修复,所以财政超预期发力的必要性可能不大,基建超过12%的增速概率不大。

    3、工业生产增速持平上月,制造业投资回升偏慢7 月工业生产较6 月进一步加快,同比增4.8%(前值4.8%),工业生产增速持平上月,显示生产回升的斜率已经变平。具体来看,采矿业增加值同比下降2.6%(上月1.7%),制造业增加值同比增长6%(上月5.1%),电力、热力、燃气及水生产和供应业增长1.7%(上月5.5%)。中上游生产依然较为旺盛,黑色金属冶炼和压延加工增长7.9%(上月6.3%),有色金属冶炼和压延加工增长2.6%(上月2.8%),其中钢材生产增长9.9%,有色金属生产增长3.3%。原煤生产增速明显放缓,同比降3.7%(上月-1.2%);水泥生产增速由上月的8.4%明显降至3.6%,南方洪灾明显抑制了水泥需求,并且带动水泥生产也明显放缓。下游生产方面,7 月汽车生产继续提升,同比增长26.8%(上月20.4%)。铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业生产增速走弱,与本月基建投资增速继续放缓相一致。

    7 月制造业投资依然较为低迷,同比下滑3.1%(前值-3.5%)。各行业中,制造业投资中纺织业累计增速跌幅收窄5%;农副食品加工业和食品制造业、有色金属冶炼和压延加工业累计增速跌幅也收窄3%,但其他行业投资增速改善并不明显。整体来看,7 月工业增加值增速持平上月,工业生产边际提升的动力明显减弱。本月制造业投资增速小幅跌幅小幅修复,主要是必需消费品类行业投资增速有所改善,但制造业投资增速回升较慢,仍是固定资产投资的主要拖累项。

    4、7 月社零低于预期,汽车作为主要支撑因素高增难以持续从整体数据来看,7 月社零同比跌幅1.1%,前值为-1.8%,降幅虽然比上月收窄,但仍低于市场预期(市场普遍预期7 月社零增速回正,彭博预期为正0.1%,wind 预期为正1.2%)。并且考虑到7 月通胀环比回升明显,实际降幅收窄幅度更小,同比下降2.7%(接近上月2.9%),修复远不及预期。并且社零中汽车提振贡献较大,除汽车以外的消费品零售额同比下降2.4%,较上月-1%跌幅扩大,而汽车同比提升幅度较大(7 月12.3%,上月-8.2%)有其去年低基数的特殊原因,难以持续。因此整体来看,7 月社零修复远不及预期。

    7 月地产销售持续回升,电影有序开放,因此市场普遍预期7 月社零同比增速延续3-6 月以来的修复趋势。但从实际结果来看,7 月存在洪水等因素的扰动带来通胀小幅上升的情况下,社零各分项的名义同比增速多数依然逊于上月,意味着7 月社零各分项实际增速更低。从分项来看,无论是必选消费还是可选消费增速均有所回落,服装、化妆品、日用品、家电、药品、加剧、手机、石油、建材同比增速均低于上月,其中服装、家电、家具、石油、建材仍位于负增长区间。值得一提的是,家电、家具、建材这类地产下游消费已经与商品房销售和居民房贷出现趋势性背离,显示居民购房可能更多以投资性需求为主,或者在房价上涨预期下提前购房、延迟消费。从这一点来看,近期地产销售数据等高频数据的好转背后可能反映的更多是收入预期的下降和节衣缩食的行为。

    往后看,我们预计消费难以持续维持线性外推的修复趋势。在国内疫情已经基本结束之后社零出现反复和回落,我们认为社零再度提升或不易,中长期内将维持低增速甚至零增速的状态,较难恢复至疫情之前。