柏楚电子(688188):疫情期间积累下游需求释放 业绩略超预期

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:姚健/宋嘉吉/彭元立 日期:2020-08-14

  业绩同比增长41%,略超预期。公司今日发布2020 年半年报,上半年公司实现营收2.21 亿元,同比增长26.3%,其中Q2 实现营收1.44 亿元,同比增长41.4%;实现归母净利润1.4 亿元,同比增长18.3%,其中Q2 实现归母净利润0.88 亿元,同比增长41.2%。营收增长主要得益于中功率订单持续增长以及总线系统放量。毛利率稳中有升,提高0.53 pct。收现比为1.09,现金流健康。财务费用减少主要系公司IPO 募资存放在银行理财产品收益增长,同时投资净收益大幅增加。

      二季度首次计提股权激励费用,若加回实际增长51%。值得注意的是,公司二季度计提了股权激励费用1796 万元,导致管理费用同比大幅增加326%。为保持同比口径,加回股权激励费用(按税率15%计算),则公司Q2 实现归母净利润1.03 亿元。同时,考虑到政府补助的跨期错配,根据我们的计算,公司Q2 实际增长51%。

      激光器价格下探刺激设备和控制系统需求。我们认为,激光切割设备未来进一步放量的催化因素在于激光器的降价。2018-2019 年,激光器价格分别同比下降30%、40%以上,而激光器占据激光切割设备成本近50%,从而带动激光切割设备终端售价大幅下降,极大的刺激了激光切割设备的销售。

      2017-2019 年,我国激光切割设备销量由27000 台增长50%至41000 台,和柏楚电子销量增幅一致(板卡系统+52%)。我们预计,国内激光器价格主导权未来将从国际龙头IPG 转移到国内龙头锐科激光手中。2020H1,锐科激光产能受限,行业价格相对平稳,但是对锐科激光而言,无论是在高功率段激光器对IPG 进口替代、还是在中低功率段抢回上半年丢掉的市场份额,价格竞争仍然是最有效的选择,随着产能释放价格竞争预计将重燃。在这种市场环境中,无明显降价压力的柏楚将充分受益于下游设备端放量。

      优质商业模式造就高ROE 水平,奠定估值基础。2016-2019 年,公司业绩复合增速高达50%,综合毛利率稳定在81%以上,综合净利率保持在60%左右,净利率水平名列全部A 股上市公司前三(2019 年),盈利能力远超软件类公司。同时,收现比始终稳定在1.1 左右,资产负债率仅2%,剔除上市影响ROE 高达50%。我们认为,公司作为一家市场空间广阔的工业控制领域软件型公司,合理估值水平应不低于50 倍。

      维持“买入”评级。考虑到公司成长性稳定,下游激光设备销售加速放量在即,预计公司2020-2022 年归母净利润分别为3.19、4.73、6.38 亿元,对应EPS 分别为3.19、4.73、6.38 元/股,按照最新收盘价210.18 元计算,对应PE 分别为66.0、44.6、33.1 倍。

      风险提示:高功率激光切割市场开拓风险、中低功率激光切割竞争加剧风险、技术与产品开发风险