高收益债系列思考之一:中国高收益债市场概况

类别:债券 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:覃汉/范卓宇 日期:2020-08-14

  摘要:

      定义中国高收益债市场。绝对收益率维度选取票面利率高于7%的个券,相对收益率维度选取收益债高于AA-级中债企业债收益率200bp 的个券。对比普通股和一般债券,高收益债回报高、求偿顺序优先,但存在发行主体信用资质差、违约风险高、流动性低等风险。高票息收入、信用改善后的资本利得及违约补偿构成了高收益债收益来源。

      国内高收益债市场已初具规模。高收益债主要形成于一级市场,小部分为发行后资质恶化导致。发行人以地方国企为主,不乏主体评级AA+以上个券。发行期限以中长期为主,私募债占比最高。行业集中于城投、房地产。高收益债对投资者的风险承受与研究能力有较高要求,目前投资群体以机构投资者为主。

      中国高收益债市场发展历史可以分为四个阶段。(1)2012 年以前萌芽阶段;(2)2012-2015 年起步阶段;(3)2015-2017 年缓慢发展阶段;(4)2017 年至今快速发展阶段。

      中国高收益债市场有哪些特征?(1)外部评级虚高,同评级债券内部信用资质分化明显;(2)缺乏高收益债ETF 产品,不少投资者因为信用资质恶化而被动参与高收益债投资;(3)国内刚兑氛围仍然较强,违约率低于欧美发达国家;(4)债券限制性条款与违约处置机制不完善,对债权人保护有限;(5)信用风险衍生工具发展相对滞后,高收益债信用风险管理水平有限。

      从短期和长期看国内高收益债市场前景。短期来看,高收益债研究仍然注重防踩雷,市场容量有限不是大资金的“跑马场”;高收益城投债仍将是主要投资对象,挖掘高收益民企债需量力而行。长期来看,专业高收益债投资者群体的兴起以及债券基础设施的完善将助推高收益债市场的发展。