冀东水泥(000401)：疫情拖累H1业绩 雄安基建发力可期

　　核心观点

    　　业绩符合预期。20H1 实现营业收入142.5 亿，YoY-11.9%，归母净利润10.0亿，YoY-33.0%，其中Q2 实现收入/业绩111.5/12.8 亿，YoY+0.12%/-11.45%，业绩符合预期。报告期内业绩下滑主要由于受疫情影响，下游复工较去年同期有所推迟，导致水泥熟料销量下滑，且均价同比降低。

    　　水泥熟料业务有望改善，危废业务稳健发展。受京津冀地区疫情反复影响，报告期内公司水泥熟料业务实现收入124.5 亿，YoY-13.3%。20H1 水泥熟料销量4210 万吨，YoY-7.0%，吨均价338 元/吨，同比下滑17 元/吨，估算吨净利21 元/吨，同比下滑7 元/吨。随着疫情压制的需求逐步释放，以及雄安新区建设的拉动，20H2 公司水泥熟料业务有望迎来量价齐升。20H1 公司危废业务实现收入7.2 亿，YoY+8.2%。公司已对可转债反馈意见进行回复，随着可转债发行的继续推进，公司危废处置能力有望进一步提升。

    　　费用率有望继续改善，经营性现金流向好。公司20H1 毛利率34.9%，同比下降2.6pct，其中水泥/熟料/危废业务毛利率分别同比下降2.7/2.4/8.9pct。

    　　危废业务毛利率下滑较多，我们判断主要由于危废行业竞争有所加剧。公司期间费用率19.53%，同比下滑0.05pct，其中销售/管理/研发费用率分别提升0.06/0.35/0.06pct，财务费用率下降0.52pct。财务费用率下降主要由于报告期内有息负债减少及融资利率下降，随着公司盈利/现金流继续向好，有望带来资产负债率进一步降低，带动财务费用率持续改善。公司20H1 经营性现金流净额39.5 亿，YoY+5.4%，主要由于公司加大应收款回收力度，20H1 应收账款及应收款融资合计59.6 亿，同比下降35.4 亿（YoY-37.3%）。

    　　财务预测与投资建议

    　　预测20-22 年EPS 2.46/2.74/2.97 元，水泥行业20 年平均PE 为9X，公司核心区域受益于京津冀一体化，且雄安2020 年为大规模建设的首年，公司自身费用存在继续下降的预期，我们认可给予公司20 年9XPE，对应目标价22.14 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：华北地区需求不及预期风险；环保因素导致产线关停风险；危废固废无害化处置业务毛利率下滑风险。