好莱客(603898)：Q2经营环比改善 关注千川门窗收购及多元渠道拓展

　　1H20 业绩符合我们预期

    　　公司公布1H20 业绩：实现营业收入7.4 亿元，同比下降21.0%；归母净利润0.77 亿元，同比下降48.4%，扣非归母净利润0.56 亿元，同比下降56.3%。分季度看，Q1/Q2 公司营收分别下降48.3%/3.8%，归母净利润分别下降144.8%/14.9%，其中Q2 环比扭亏为盈，实现归母净利润/扣非净利润0.94/0.74 亿元。

    　　发展趋势

    　　1、发力工程渠道，Q2 营收降幅有所收窄。1H20 年公司营收下降21.0%，主要受新冠疫情影响，其中Q2 降幅3.8%，较Q1 降幅有所收窄。分产品看，1H20 衣柜/橱柜/木门/成品配套/门窗营收分别同比增长（下降）-24.65%/81.68%/-11.32%/-30.08%/ -15.25%，其中橱柜品类实现增长，主要受大宗业务拉动，同时延展品类占比持续提升，贡献营收增量。分渠道看，公司经销/工程/直营渠道收入分别同比增长（下降）-24.05%/284.83%/ -35.69%，工程业务快速放量，主要受公司积极拓展工程渠道，以及去年工程订单在本期完工结转拉动；分城市看，A/B/C 类城市经销收入分别同比下降30%/24%/ 23%，下沉市场零售业务表现略好于高线城市。

    　　2、盈利能力有所下滑。1H20 年实现毛利率37.7%，同比下滑1.7ppt，主要系新冠疫情影响以及毛利率水平较低的大宗业务占比提升所致。期间费用率同比提升6ppt，其中销售费用率同比提升0.3ppt，管理费用率提升2.9ppt，我们预计主要系在建工程转固带来折旧费用增加所致，研发费用率提升1.3ppt，财务费用率提升1.5ppt，主要系计提可转债利息费用所致。综合作用下，1H20 净利润率同比下滑5.5ppt。

    　　3、后续关注公司的并购整合，以及品类拓展、多元渠道等情况。

    　　产品端，公司加大橱柜、木门、门窗、成品配套等新品类拓展力度，并于7 月31 日公告，拟以自有资金收购湖北千川门窗有限公司51%股权，有望加速门窗品类布局。同时公司精细运营提升产品线效率，带来1H20 木门、成品、门窗品类毛利率分别同比提升12.5ppt/3.91ppt/ 11.15ppt。渠道端，公司一方面通过淘宝、快手、抖音等平台发力直播电商，1H20 累计直播场次超150 场，观看人数超5,000 万；另一方面持续推进ToB 工程业务，自2019 年进入部分头部地产商供应商列表以来，工程收入持续高速增长。后续关注千川门窗收购进展，以及公司的品类拓展、多元渠道对业绩的拉动作用。

    　　盈利预测与估值

    　　维持每股盈利预测，当前股价对应2020/2021 年18 倍/16 倍P/E。

    　　维持跑赢行业评级，基于公司收购千川门窗股权的发展前景，上调目标价24%至23 元，对应2020/2021 年19/18 倍P/E，有9%上涨空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动，地产调控超预期。