券商两融业务专题:两融“蛋糕”做大可期 财富管理转型重要拼图

类别:行业 机构:东方证券股份有限公司 研究员:唐子佩/孙嘉赓 日期:2020-08-13

核心观点

    几经浮沉,我国券商两融“蛋糕”做大可期。1)我国证券市场两融业务起步较晚,经历了最早期的两融禁止期之后,05 年《证券法》正式从法律层面允许券商从事两融业务。经过了5 年的制度探索与业务试点之后,券商两融业务于10 年正式开启。2)2010-2015 年是两融业务的第一轮快速扩张期,两融余额快速增至2015/06 的2.05 万亿元。3)经历了整顿与规范期后,2019年两融重新步入黄金发展期。在标的大幅扩容、多重政策利好催化以及市场活跃度不断提升的共同作用下,两融余额由19/01 的7282 亿元增长至20/07的1.42 万亿元,屡创15 年以来新高,A 股两融“蛋糕”做大持续可期。

    融券业务“蓝海”广阔,两融业务有望持续增厚券商业绩。1)全面注册制改革之下,科创板与创业板两融标的范围大且券源充足(战略投资者等证券出借方有充足意愿出借券源),有望成为融券增长的主战场。考虑海外发达市场融券占比常年居于20%-40%之间,我国融券发展空间广阔。2)两融是我国券商重要的重资产业务模式,尤其16 年以来券商两融业务利息收入维持在650-700 亿元,占营业收入比重18%左右。3)13 年以来A 股两融交易持续提升市场活跃度,两融交易额占两市股基交易额的比重维持在8%-13%之间。

    随着后续两融业务“蛋糕”越做越大,有望为活跃度提升贡献更大的力量。

    两融集中度提升+资本供给结构优势显著,两融业务龙头强者愈强。两融业务是我国券商重要的重资产业务模式之一,随着市场规模的不断扩大,龙头券商强者愈强:1)显然当前券商两融业务集中度偏低(2019 年两融收入CR10仅50%,明显低于经纪收入CR10 的58%),未来有望跟随行业整体集中度的提升而提升,龙头券商将重点受益;2)龙头券商在资本供给结构方面优势显著,一方面其自有资金比重高,另一方面其杠杆资金成本明显更低(中信证券存量银行间短融券利率平均仅1.68%,明显低于中小券商的2.5%-4%),两融业务弹性与业绩贡献度明显更高。

    投资建议与投资标的

    两融市场未来空间巨大,重点关注融券业务“蓝海”。1)在我国新经济快速发展与科技创新不断推进下,资本市场的重要性将显著提升。在股票市场规模持续扩大、两融标的持续扩容与我国信用交易制度日益完善的共同作用下,我国两融市场未来提升空间巨大。2)参考海外两融发展历程与我国两融结构的失衡,券商融券业务“蓝海”广阔。一系列政策利好的催化与券源的不断扩大下,我们持续看好融券将成为我国券商未来重要的增量业务。

    两融业务有望带来持续增量业绩贡献,并将成为财富管理转型的重要拼图。

    1)我们看好A 股市值/GDP 与两融余额/A 股市值两个核心指标均有明显的提升空间,两融业务将为券商带来持续增量业绩贡献。2)两融作为重要拼图,是券商在财富管理领域的差异化竞争优势所在。其不仅能够满足财富管理客户杠杆化的投资需求,而且将丰富客户的投资组合。3)当前我国两融市场集中度较低,在券业集中度提升的预期下,两融市场集中度也将大概率提升,龙头券商将重点受益。建议重点关注华泰证券(601688,增持)、中信证券(600030,增持)、中信建投(601066,增持),同时建议关注中国银河(601881,未评级)、中泰证券(600918,增持)。

    风险提示

    两融规模增长不及预期;两融业务相关利好政策出台不及预期。