国泰君安(601211)2020年半年报点评：上半年业绩保持稳健 未来表现可期

事件：国泰君安(601211.SH)发布2020 年半年度报告，实现营业收入158 亿元，YoY+12% (v.s 行业+19%)；归属于上市公司股东的净利润55 亿元，YoY+9%9% (v.s 行业+25%)；基本每股收益0.58 元。

    经纪业务收入稳居第一。报告期内，公司代理买卖证券收入同比增加15.9%至37 亿元，公司代理买卖证券业务净收入（含席位租赁）市场份额 5.79%，继续排名行业第1 位。公司财富管理转型初见成效，代销金融产品净收入同比增长11%，代销金融产品月均保有规模1688 亿元、较上年增长 4.3%。2020 年2月，公司在业内首批获得基金投资顾问业务试点资格，目前已完成验收并正式展业。我们认为公司买方投顾试点业务开展将加速公司财富管理转型进程。

    自营收入同比下滑。上半年上证综指下跌2.15%，深证成指上涨14.97%，创业板指上涨35.60%，中债全价同比上升0.84%。报告期内，公司自营业务收入同比下降9%至41 亿（V.S 行业 +13%）。我们认为，公司权益业务加强风险管理工具运用，优化交易策略，投资风格保持稳健；固定收益投资加强风险预判和对冲，准确把握市场机会，取得较好投资回报，预计未来将保持稳健。

    投行业务债强股弱。公司投行业务收入上半年提升10%至12 亿元（行业+27%）。股权承销额 304.8 亿元、同比增长 32.8%，排名行业第 5 位；债券承销金额 2,665.7 亿元、同比增长 56.8%，排名行业第3 位。我们预计随着创业板注册制的推行，公司股权投资业务有望进一步增加。

    信用业务减值计提大幅降低。1H2020 公司信用减值计提为1 亿，同比下降76%，主要是由于上半年权益市场较为活跃，作为担保物的证券市值上升，需计提的减值准备减少。我们认为公司作为净资本排名第一的券商（截至2019 年12月31 日，根据中国证券业协会公布），整体信用风险可控。

    维持“增持”评级。公司具有传统零售业务优势，率先发力财富管理转型，公司作为行业龙头，目前估值仅为1.3x PB（MRQ, Wind 计算），显著低于市值前十券商估值中枢（1.6x PB）。考虑到上半年市场波动及公司上半年表现略逊于市场，我们下调2020-22 年净利润预测分别至101/123/138 亿。但公司净资本排名第一，我们期待公司新董事长上任后公司整体表现，同 时公司近期实施股权激励计划，未来可期，维持“增持”评级。

    风险提示：宏观经济风险；股票市场进一步大幅波动；佣金率进一步下行。