国泰君安晨报

类别:晨报 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:鲍雁辛 日期:2020-08-12

  A 股策略专题:《守正:银行处在布局良机》2020-08-11陈显顺(分析师)021-38032683、李少君(分析师)010-83939799、郭昶皓(研究助理)021-38031652

      核心逻辑:短期估值修复+中期顺周期复苏。市场认为,受利率下行和银行让利等因素影响,银行盈利的冲击低点还未过去,机会至少要等到中报落地才能出现。我们认为,银行盈利受冲击已是市场一致预期,无风险利率下行背景下,其他行业提估值时银行却还在杀估值,同时伴随顺周期复苏,银行处在布局良机之下。

      行业估值比较视角下,银行估值萎缩背离市场整体趋势,性价比正大幅突显。年初以来大部分行业估值扩张明显,申万行业分类中18 个行业的市净率(LF)涨幅大于10%,但银行行业估值却大幅萎缩,市净率下跌15.8%,严重背离市场趋势。尤其是自7 月以来,大部分行业估值集中加速修复,而银行行业估值修复幅度仅高于传媒行业,市净率仅上升2.9%。截至2020 年8 月8 日,银行行业市净率(LF)为0.69,在所有行业中排名倒数第一。全部36 家上市银行中仅有8 家银行的市净率大于1,行业破净率高达77.8%,逆市场而下的低估值性价比大幅突显。

      放下恐惧,银行作为顺周期代表,当下正是业绩与景气的复苏起点。低估值只是引言不是重点,经济逐季修复下顺周期方向才是正文。上半年在新冠疫情的冲击下,市场对银行资产质量的担忧使银行行业承压。随着下半年经济逐渐向好,银行行业作为顺周期的重要代表,业绩随经济恢复迎来复苏是当下最大的超预期。短期视角看,我们认为所谓的“银行利润受窗口指导”并不影响银行经营成果,单纯通过多提拨备来调节利润增速,只是改变了“纸上花”,并不改变“树上花”。故利润调节无碍,重点在于营收,全年银行行业营收增速仍能维持3-5%水平,市场无需过度担忧。中长期视角看,由于债务周期领先银行景气周期,在2020 年社融数据持续向好的驱动之下,判断银行业景气度拐点或将于2021 年二季度到来。

      业绩复苏驱动估值修复,叠加股息优势,银行是绝对收益的最佳选择。当前银行板块是能够提供高股息+看涨期权的品种。当前银行板块估值、机构持仓均处于历史底部,安全垫足够、交易不拥挤,是追求绝对收益的最佳选择。板块绝对收益来源于两部分:①股债利差趋于历史高位,银行板块高股息率优势凸显;②经济复苏、债务回暖,驱动银行估值修复。我们推荐如下两条细分线:①预期拐点率先出现、具备进攻属性的零售型银行:平安银行、邮储银行(H 股)、招商银行和宁波银行;②绝对收益为主、安全垫足够的国有大行:农业银行和工商银行。