宝丰能源(600989)2020年中报点评:Q2净利率大幅回升 公司业绩再超预期

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:张文龙 日期:2020-08-11

事项:

    公司2020H1 实现营收75 亿元,同比增长15%,其中烯烃产品实现营业收入44 亿元,同比增幅53%以上。公司实现毛利30 亿元,同比增长7%,净利21亿元,同比增长11%。公司Q2 的毛利率、净利率分别由上季度的36%和23%显著提升至44%至33%。

    评论:

    聚丙稀涨价有力提升了毛利率,费用端优化带来了净利率的增长。聚丙稀价格大幅提升至约7000 元,相比Q1 每吨涨近450 元,导致公司烯烃的毛利大幅提升。公司二期烯烃项目投产,运输装卸费用增加导致销售费用增长近0.9亿元,社保优惠政策与职工薪酬减少使得管理费减少0.4 亿元,而得益于公司上市后债务融资成本的降低,财务费用减少了1.2 亿元。这一增两降使得总费用下降0.7 亿元,使得Q2 三费+研发费率环比Q1 下降2 个百分点,费用端的优化大幅提升了公司的净利率。

    内蒙古基地400 万吨/年煤制烯烃项目建成后保守可实现68 亿净利润。公司一期260 万吨/年煤制烯烃示范项目已收到内蒙古发改委的批复,按照2020H1公司的烯烃售价6300 元/吨计算,一期满产可以带来163 亿的营收,如果考虑远期400 万吨/年的煤制烯烃产能全部建成,则每年可带来251 亿元营收。考虑原料煤成本150 元/吨,乘以1.6 的单耗,加上500 元的其它吨费用,折算甲醇完全成本740 元/吨,按照甲醇制烯烃单耗3 计算,再加上1860 的吨烯烃其它成本(主要是薪资和折旧等),得到的烯烃吨成本为4600 元,吨烯烃净利1700 元/吨,如果计算400 万吨的产能,则投产后保守可实现68 亿的净利。

    煤头烯烃龙头背靠原料煤崛起,改变行业成本曲线。在公司的三大产品线中,焦化业务的核心优势在于接近50%的煤炭自给率;聚烯烃业务的核心优势则在于单吨投资较低带来的800 元/吨的折旧优势,煤炭自给率接近30%,且焦炉尾气制备的甲醇占比近20%为低成本的废物回收利用,且低初始投资也在制造费用 端为公司产生了800 元/吨的成本优势,使得单吨烯烃营业成本相对行业煤头技术路线低1200 元/吨左右,靠近成本曲线最左端。与此同时,公司对焦化、烯烃的副产品进行深加工以实现“吃干榨净”,历史数据显示这部分副产物可为公司贡献 10%-15%的营收权重,进一步提高了公司的营利能力。

    投资建议:按照我们的测算,公司 2020-2022 年归母净利润预计依次为41 亿元、47 亿元和 63 亿元,对应 EPS 依次为 0.562、0.65 和 0.86 元/股。考虑到煤化工行业仍处于高速增长的阶段,当有相对一般周期股一定溢价,按照15 倍市盈率对应 2022 年业绩,维持12.90 元/股的目标价。

    风险提示:产能投放不及预期。