江苏神通(002438)：中报业绩符合预期 加码乏燃料拉动成长

　　1H20 业绩符合我们的预期

    　　公司公布中报业绩：公司1H20 期间收入6.67 亿元、同比下降14.93%，归母净利润0.94 亿元，对应每股盈利0.19 元、同比增长2.50%；对应2Q20 期间收入3.49 亿元、同比下降5.47%，归母净利润0.53 亿元、同比增长28.54%，公司中报业绩符合我们的预期。

    　　发展趋势

    　　1H20 公司收入下滑15%，但订单增长55%，在手订单旺盛。1）冶金：1H20 期间新增订单2.64 亿元、同比增加6%，实现收入2.48亿元、同比下降3%，行业近年因环保趋严带来的钢铁产能置换需求，以及每年钢厂定期维护和技改需求将对公司冶金领域营收形成稳定支撑；2）能源：1H20 期间新增订单0.61 亿元、同比下降46%，实现收入2.03 亿元、同比下降25%，公司产品已渗透华能电力、大唐电力、恒力石化等大型公司，并战略布局氢能源阀门，探索潜在新市场；3）核电：1H20 期间新增订单2.78 亿元、同比高增71%，实现收入1.54 亿元、同比下降26.8%；4）节能服务：

    　　1H20 期间收入0.39 亿元、同比增加36%，主要来自南京钢铁1 号炉经过技改发电量上升。

    　　强化内控，盈利改善。公司1H20 期间冶金、核电、能源行业业务毛利率分别同比增加1.33、2.43、0.66ppt，拉动公司整体毛利率2.31ppt 至35.37%；与此同时，公司期间费用率小幅下降0.42pct至18.96%；整体公司净利率同比提升2.40pct 至14.11%。

    　　定增加码乏燃料后处理项目，有望贡献未来业绩增量。据公司披露，公司预计到2020 年我国核电站累计乏燃料将达7000 余吨，到2025 年将达14000 余吨，而目前我国仅具备50 吨/年的试验产能，未来市场空间广阔。公司于2020 年6 月公告计划募资1.5 亿元继续大幅加码乏燃料后处理项目。从订单角度来看，公司乏燃料后处理项目2019 年取得订单0.88 亿元，1H20 取得订单1.32 亿元，公司预计2020 年全年取得订单3 亿元。我们认为随着公司未来产能不断释放，将为公司贡献业绩新增量。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2020 年和2021 年盈利预测不变。当前股价对应2020/2021 年21.8 倍/17.1 倍市盈率。由于行业估值中枢上移，因此我们上调公司目标价37%至12.5 元，对应24.0 倍2020 年市盈率和18.9 倍2021 年市盈率，较当前股价有10.3%的上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　核电建设不及预期，市场竞争加剧。