通威股份(600438)2020年中报点评:中报业绩符合预期 有望迎来显著修复

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:弓永峰/林劼 日期:2020-08-10

  公司2020H1 业绩符合预期,盈利能力触底企稳,未来有望随光伏产业链价格超预期上涨以及优势产能快速释放,迎来业绩显著修复;上调2020-2022 年EPS 预测至0.84/1.16/1.54 元,对应PE 31/22/17 倍,给予目标价32.60 元,维持“买入”评级。

      业绩符合预期,盈利能力有望触底回升。公司2020H1 实现营收187.39 亿元(+16.2% YoY,下同),归母净利润10.10 亿元(-30.3%);其中Q2 实现营收109.13 亿元(+9.6%),归母净利润6.66 亿元(-30.6%),业绩整体符合预期。公司2020H1 综合毛利率16.4%(-5.6pcts),其中光伏板块毛利率18.8%(-10.4pcts),农牧板块毛利率13.5%(+2.7pcts),盈利水平下滑主要由于光伏产品大幅降价所致,下半年有望随价格反弹触底回升;期间费用率为9.9%(-1.4pcts),其中销售/管理(含研发)/财务费用率为2.4%/5.9%/1.6%(-0.3/-0.6/-0.5pcts),费用控制能力持续改善;经营活动净现金流为10.16 亿元(-8.2%),净利润现金比率升至1.01(+0.24),在盈利同比下滑的情况下现金回款能力显著增强。

      硅料成本稳步下降,毛利率有望大幅回升。公司现有硅料产能8 万吨,2020H1销量4.5 万吨(+97%),综合产能利用率达116%(目前超120%),其中单晶料占比90.86%(目前超95%)。公司H1 硅料平均生产成本降至3.95 万元/吨(其中新产能3.65 万元/吨),在单/多晶料价格大幅下降14.4%/41.2%的情况下,仍维持27.7%的毛利率;随着硅料价格超预期反弹,毛利率有望阶段性回升至近50%。目前公司稳步推进乐山二期和保山一期8 万吨新产能建设,计划于2021 年底前投产,规模及成本优势有望进一步扩大。

      电池片盈利回稳,份额有望加速提升。公司2020H1 电池片销量7.75GW(+33.8%),对应收入58.43 亿元(+0.2%),在疫情影响下ASP 同比下降约30%(目前已触底回升超10%);但公司凭借全球最低的约0.2 元/W 非硅成本优势而持续盈利,且受益于阶段性价格反弹和大尺寸盈利溢价享受利润高弹性增长。目前公司电池片产能27.5GW(单晶24.5GW),其中眉山一期7.5GW新产能可兼容21X 及以下所有尺寸电池片;在建的眉山二期和金堂一期各7.5GW 产能有望于2021H1 投产,届时总产能将达42.5GW,盈利能力及市场份额有望加速提升。

      电站规模快速扩张,系统成本稳步下降。公司加快以“渔光一体”为主的光伏电站建设进度,截至2020H1 累计并网光伏电站2127MW(+53.1%),上半年发电9.71 亿度(+17.6%)。目前公司光伏电站综合建设成本已低于3.5 元/W,虽短期组件价格出现0.25 元/W 左右涨价,但公司凭借方案优化和技术进步,有望推动成本稳中有降。

      饲料业务重回增长周期,有望迎来量价齐升。公司2020H1 饲料及相关业务收入84.87 亿元(+19.3%),饲料销量233.29 万吨(+15%),饲料业务已逐步摆脱疫情和行业价格战影响,由“量在利前”的竞争策略走向量价齐升。随着Q3 进入饲料传统旺季,农牧板块有望迎来年内盈利高点。

      风险因素:光伏需求不及预期,公司产能释放不及预期,成本下降不及预期等。

      投资建议:基于光伏产业链短期价格反弹超预期,以及公司低成本优势产能快速释放,上调公司2020-2022 年净利润预测至36.0/50.0/66.1 亿元(原预测值为29.8/43.0/58.1亿元),对应EPS 预测为0.84/1.16/1.54 元,对应PE 为31/22/17 倍,给予目标价32.60元(对应2021 年28 倍PE),维持“买入”评级。