投资策略周报-顺周期：风雨后的彩虹

中美关系再次“摆上桌面”：分清远虑与近忧中美关系从2018 年开始不时成为影响市场的阶段性重要变量。有意思的是：1、2018 年和2019 的经验证明长期悲观从投资角度是不必要的；2、但同时，当我们进入缓和阶段后，认为市场开始对冲突“脱敏”的乐观观点又会随后被打脸。

    　　我们需要以更系统性的思维去理解中美关系对于市场的影响：第一，国内信用周期的变化可能是决定市场走势的中期因素；第二，中美关系对于市场短期波动冲击确实是“可观测”的存在，判断“底线”最好的办法是从投资者行为入手。

    当下的决断：趋势与波动

    　　中期维度看，我们认为，货币政策是以减少无效供给为目标，信用扩张将会延续。

    　　我们前期预言的资金脱虚向实将会持续，经济复苏下的真实信贷需求将继续被满足。从指标看，Shibor 与DR007 之差的走阔指示了经济真实的信贷需求正在不断改善，利率上行更多由经济复苏下的资金需求所驱动。信用回升周期中股票市场仍然占优。对于中美关系，我们的历史数据分析指示当下通过预测走势而获得市场超额收益的概率不大，因为线性外推的认知基本会反映到当下资产价格中。

    　　我们建议观察配置型投资者的行为：在历史上中美关系比较明显恶化的阶段，往往都有配置型投资者的大幅进场（市场未必反弹，但是确认了底部）。目前配置型资金仍然分歧：国内的配置型ETF 尚未进场，但是北上配置盘开始重新流入。

    市场的选择：新的主线正在浮出水面

    　　1、7-8 月的松动的反复指示前期强势板块短期面临的问题是：尽管方向确定，但是短期内由于好消息已经被预期并定价，也有面临潜在坏消息的可能。当然我们承认大量公司仍然优质且行业景气度仍然有保证，但是投资者也需要重新考虑无风险利率上行后，未来成长的贴现价值是否会受到影响。无论如何，其引领市场的潜在动力尚需找寻。2、新晋的军工板块逻辑相对完美，历史估值、机构配置水平上都相对理想，基本面短期并无可以证伪之处，甚至事件催化下还有上行驱动。我们对军工板块保持乐观，但是需要思考的一个问题是：7 月以来军工指数日均涨幅已经仅次于2015 年7 月V 型反弹时的水平，在这样的情况下，其市场宽度（板块市值、个股的流动性）能否在短期继续承载大规模资金的腾挪。

    备战金秋：积极布局顺周期主线

    　　我们坚定认为，在经济复苏期周期性行业仍是最具性价比的板块。本轮复苏相比2016-2017 年不同，疫情的特殊性将缩短复苏验证的空档期，从N 型复苏走向U型复苏。在顺周期基本面景气传导的基础上，我们从“弹性”和“持续性”两个维度来选择占优的行业，推荐顺序为：第一，股价弹性与行情持续性兼备的：建材、工程机械、建筑；第二，子行业间景气周期有轮动，建议跟踪价格布局的：

    　　化工；第三，“弹性”和“持久性”至少占其一的：有色、非银、房地产、煤炭、钢铁；第四，顺周期消费可适当布局：家电、汽车。

    风险提示：中美摩擦加剧；海外疫情超预期恶化；国内经济下行超预期