国内&国际利率周报2020年第23期：政策基调符合预期 继续维持8月债市震荡调整为主的判断不变

　　本期投资提示：

    　　利率债观点：我们继续维持6 月2 日发布的报告《牛转熊启动 顺势而为—2020 年下半年债券市场投资策略》中看空下半年债市的观点不变，维持2021 年上半年10Y 国债收益率高点到3.5%左右的判断不变。7 月12 日我们提出13 日-24 日有两周波段行情，7 月25日判断收益率难再下行，判断债市进入震荡走势。当前继续维持8 月债市震荡调整为主的判断不变。密切关注即将公布的经济、金融和通胀数据，目前看对债市无明显利多，同时关注海外环境变化对风险资产的影响。

    　　近期重点：Q2 货币政策执行报告符合预期，7 月CPI 有上行压力预计PPI 缩幅继续收窄

    　　国内方面：（一） 政策基调符合预期：宽松空间有限，注重向实体传导。相比Q1 货币政策执行报告相比值得关注的点：第一、对经济的表述边际乐观。第二，提出“不存在长期通胀或通缩的基础”，近期因为雨季以及大宗价格上涨导致CPI 和PPI 有上行压力，央行此举主要为维稳市场预期。继续密切关注物价走势。短期看尚不会掣肘货币政策。第三，提出稳健的货币政策要更加灵活适度，精准导向，保持货币供应量的社会融资规模合理增长，运用多种货币政策工具保持流动性合理充裕，引导市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利利率平稳运行。

    　　（二）7 月CPI 有上行压力，预计PPI 缩幅继续收窄，关注通胀预期的抬头。整体来看，预计7 月CPI 食品部分环比上涨幅度较大，非食品部分较平稳，预计7 月CPI 同比将继续反弹至2.8%附近。5 月份下旬以来猪肉价格出现回升，由46 元/公斤上升至7 月底55.5元/公斤，主要受三方面因素影响。第一，疫情结束初期养殖户担心因需求减少价格下降，各地供给恢复力度增加，生猪存栏同比增速收窄至-2.2%，猪价持续上升动力不足。PPI方面，受大宗价格小幅回升影响，预计7 月PPI 同比缩幅将继续小幅收窄。

    　　（三）外需带动出口继续超预期。8 月7 日海关公布进出口数据，2020 年7 月出口增速7.2%明显上行，前值0.5%；进口同比-1.4%小幅回落、前值2.7%。7 月出口增速上行符合预期，较早公布的PMI 数据中出口订单持续复苏形成带动,对美国出口也继续走强、并未受近期美国疫情影响；机电产品及消费品类出口同步回升；进口增速小幅回落，大宗需求端维持偏强，单价环比显著上行将推升PPI 上行压力。综合来看，7 月进出口数据显示外需持续修复，大宗价格高增可能抬升通胀，对债市情绪影响偏空。具体关注以下方面：

    　　（1）对美国及东盟出口显著高增，复工仍然是积极因素。（2）机电产品及消费品出口增速同步回升。（3）进口增速小幅回落，大宗需求维持偏强。

    　　海外方面：上周美国7 月PMI 及非农数据维持复苏势头略超预期，海外风险资产持续走强；从近期数据看美国疫情反复对于经济活动及市场预期的影响都在边际弱化。上周海外风险资产有所回升，标普500 指数一周涨幅达2.5%，主要受周内公布的PMI 及非农数据均环比走强带动，美国经济复苏节奏并未受到近期疫情的显著冲击。这也符合我们的判断，即美国疫情风险上行导致全国进入新一轮大面积停工及社交隔离的概率有限，因此从中期看下半年美国经济将温和复苏、二季度为全年最低点的判断仍然不变，而海外风险偏好在宽松的货币环境下有望延续回升。综合来看，7 月美国非农数据显示服务业就业维持编辑改善，近期美国疫情反复对于经济的实际冲击力度弱于市场预期，后续建议关注美国新一轮财政刺激方案对失业救助金标准的设定。

    　　市场回顾：上周（07.31-08.07）海内外债市整体走弱；海内外股市明显上涨。具体来看：

    　　债市：海内外债市整体收跌。上周公开市场全口径净回笼2700 亿元，货币政策态度逐渐转向偏紧叠加PMI 温和复苏、股市走强等因素，债市情绪不佳；海外债市方面，海外债市整体收跌，美国国债收益率上行幅度较大。大宗商品及原油：大宗方面，上周金价继续上涨、原油价格明显上涨，大宗商品价格涨跌不一，其中铁矿石、焦炭价格涨幅较大，LME铜价格跌幅较大。汇率：美元指数微幅下行，人民币、欧元相对美元走强，英镑、日元相对美元走弱。股市：海内外股市整体收涨。