中国宏观：7月外储稳健 人民币汇率区间震荡概率大

核心观点

    7 月我国官方外汇储备31543.91 亿美元，环比继续增加420.63 亿美元，我们认为主要来自估值因素非美货币相对美元升值及黄金价格上涨，资本金融项目与经常项目保持稳定，我国国际收支维持基本平衡，不会成为货币政策核心考量。7 月美元指数回落，人民币汇率升值，预计下半年整体汇率仍将维持宽幅震荡，区间为6.85-7.2，主要扰动因素将来自中美摩擦，近期人民币兑美元汇率升值但有效汇率保持稳定。

    外储环比上行，估值影响为主

    7 月外储环比增加或主要来自估值因素。7 月，美元指数由6 月末的97.38 大幅下跌4%至月底的93.48；欧元和英镑则相对升值，欧元兑美元由6 月末的1.12 升5.4%至1.18；英镑兑美元由6 月末的1.24 升5.6%至月底1.31，7 月汇率变动对储备规模影响较大，我们估算约合计有+700 亿美元。主要经济体债券收益率波动也有正面影响，7 月5 年期美债收益率全月下行8BP 至0.21%，5 年期英债收益率全月下行7BP 至-0.14%，5 年期德债收益率全月下行4BP 至-0.76%，收益率下行对储备规模影响在+80亿左右。合计来看，7 月外储环比上行主要来自估值因素。

    汇率短期升值，中期维持震荡

    7 月人民币兑美元汇率由6 月底的7.07 升值1.34%收于6.98，7 月美元指数大幅下行，主因美国疫情反复、国内局势不确定性加剧的同时，欧洲财政刺激政策率先出台、欧日经济前景强于美国，美联储FOMC 会议鸽声嘹亮，短期内将持续采取零利率及量化宽松政策。美元指数下行，人民币汇率随之升值，但中美摩擦升温，人民币汇率升值幅度弱于美元指数下行幅度。进入8 月，人民币汇率延续升值，我们认为后续仍是震荡走势，核心影响变量是中美摩擦的不确定性，随着美国大选临近，特朗普存在将内部矛盾对外转移的可能性，中美摩擦可能表现在贸易、科技、金融等多个领域，进而扰动人民币汇率。我们维持年内汇率在6.85-7.2 区间震荡的判断。

    中长期看好人民币汇率升值，人民币资产有吸引力在全球低利率环境下，我国利率水平处于合理均衡位置，这使得本外币利差不断上行，近期中美10 年期国债利差已升至240BP 的高位，突破历史新高。我们认为，人民币资产收益水平上升意味着其对海外资本吸引力的上升，中长期看，随着美元贬值，资本会重新流入新兴市场，我国积极推进要素市场化改革，供给侧更具优势，有望吸引资本持续流入，资本流入与人民币升值将形成正向反馈，催生人民币核心风险资产价格重估，带来一轮外生流动性宽松牛市。

    外储较为乐观，国际收支稳定

    预计我国国际收支可维持基本平衡，其一，人民币短期升值叠加我国资本市场对海外资本吸引力加强，扩大金融对外开放，有助于吸引资本流入；其二，下半年贸易顺差大概率持续，经常项目也将对国际收支构成较强支撑；其三，监管机构加强资本流动管理，防范跨境资本流动风险。即使中美摩擦升温使得短期人民币汇率贬值压力加大，由于市场对汇率宽幅震荡已充分接受，实体经济难以形成一致和持续的贬值预期，不会对国际收支构成过大的冲击。我们认为下半年至明年初，国际收支均不会成为央行货币政策的首要目标，提示关注金融稳定目标是触发货币政策确定性转向的核心因素。

    黄金储备持平，维持长期看好

    7 月黄金储备6264 万盎司，连续10 个月持平，7 月国际局势动荡加剧，不确定性升温推升金价大幅上涨，如中美摩擦升温、美国大选、地缘政治事件等均可能在短期提振黄金。我们维持对黄金中长期看多的判断，未来7-10 年美元大概率进入下行通道，坚定看好黄金长期投资价值。

    风险提示：中美摩擦升温冲击人民币汇率，扰动外汇储备规模。