中顺洁柔(002511):收入增长稳步加速 盈利能力屡创新高

类别:公司 机构:安信证券股份有限公司 研究员:雷慧华/骆恺骐 日期:2020-08-07

20 年中报:公司20 年上半年实现收入36.16 亿元,同比增长13.99%,归母净利润4.53 亿元,同比增长64.69%,扣非后增长65.59%。公司2018 年限制性股票激励计划19-22 年需摊销总金额为1.0793 亿元,截至2020 年6 月,已超预期累计摊销1.0488 亿元,后续资金流压力进一步减小。

    收入增长回升,盈利能力再创新高:Q2 单季公司实现收入19.45 亿元,同比增长19.21%,Q1 停工带来的影响消除后,公司收入恢复快速增长趋势。利润端,Q2 单季归母净利润2.69 亿元,同比增长77.74%,扣非后增长75.53%,净利率达到13.84%,同比上升4.56pct,在股权激励成本摊销增加的情况下,公司利润率仍有较大幅度提升,原材料成本下跌带来的盈利弹性逐步兑现。报告期内公司股权激励成本摊销5298 万,占收入1.4%,已超全年原预计摊销额,其中Q2 单季摊销约2700 万元。公司盈利提升主要受益原材料成本下跌带动毛利率提升,Q2 木浆外盘价格分别为针叶572 美元/吨,阔叶487 美元/吨,较去年同期分别下降6%、15%,报告期间公司生活用纸毛利率达到46.19%,较去年同期增长8.98pct,整体毛利率达到46.59%,同比上升9.9%,Q2 毛利率达到47.85%,同比上升8.62%。另一方面公司持续推进产品升级,新品及重点高端产品占比不断提升,公司毛利率空间进一步扩大。

    上半年期间费用率33.58%,同比上涨5.92pct,其中二季度期间费用率31.33%,同比上升3.68pct。上半年销售费率23.45%,较去年同期增长4.29%,其中上半年广告宣传+产品促销费用4.85 亿元,同比增长57.9%,占收入的11.4%,同比提升3.7pct,主要是由于公司在浆价下跌及疫情之下加大促销力度,拓宽销售网络,但促销费用低于成本下降幅度,公司受益明显。上半年公司股权激励费用摊销增长,共摊销5298 万元,管理研发费率10.16%,同比上升2.13pct,其中二季度管理研发费率7.31%,同比上升1.18pct;财务费率-0.03%,同比下降0.5pct,其中二季度财务费率-0.16%,同比下降0.71pct,主要为公司银行存款及应付账款增多使利息收入增加,上半年利息收入406 万元,同比上涨139.8%。

    现金流下滑主要由于低位屯浆,营运能力稳健:上半年公司经营性现金流5.05 亿元,同比下降31.29%,其中二季度现金流1.74 亿元,同比下降23.64%。现金流下滑主要由于公司在价格低位增加木浆等原材料库存。报告期末公司存货11.8 亿元,较20 年Q1 末、19 年末增加2.5 亿元、1.9 亿元,其中原材料7.4 亿元,较19 年底增加2.2 亿元,库存商品、产成品库存均有所下降。上半年应收账款周转天数41.6 天,同比小幅提升1 天,应付账款周转天数54.2 天,同比下滑1.1 天。报告期内,公司其他应付款达到7.13 亿元,占上半年总收入的19.72%。

    投资建议:我们预计公司20-22 年净利润分别为9.06 亿元、11.37亿元、13.66 亿元,分别增长50.1%、25.4%、20.2%,维持“买入-A”评级。

    风险提示:新品推广不及预期,浆价反弹