中顺洁柔(002511):上调盈利预测 维持“买入”评级

类别:公司 机构:国金证券股份有限公司 研究员:姜浩 日期:2020-08-07

业绩简评

    2020 上半年公司营收 36.2 亿元,同比+14.0%,其中 2Q 营收19.45 亿元,同比+19.2%;1H2020 归母净利润 4.53 亿元,同比+64.7%,1H 股权激励费用5298 万元, 剔除此影响后实现归母净利4.97 亿元, 同比+68.3%。其中 2Q 归母净利 2.69 亿元,同比+77.7%,实际业绩增速处于预告区间上限,表现极为靓丽。

    经营分析

    补库存+电商发力+出口放量,2Q 收入增长提速。公司2Q 营收增速较1Q明显上升,首先我们认为是受益于渠道补库存,以及湖北工厂恢复正常运转;其次公司今年加大了电商的投入力度,我们判断上半年电商渠道增长40-50%,尤其6 月16-18 日天猫洁柔旗舰店销售额突破1900 万元,与京东推出的“洁柔粉Face 抽纸”单品6 月18 日成交额破千万,达5 月平均日销的27 倍。再则,公司上半年出口业务同比+38.7%,我们判断主要是疫情刺激湿巾和口罩产品出口放量;最后,个护业务逐渐起量,锦上添花。

    成本红利+产品结构优化+个护高毛利,驱动2Q 毛利率创历史新高,预计3Q 仍将环比提升。2Q 毛利率为47.9%,同比+8.6pcts,环比+2.7 pcts。盈利能力继续创单季度历史新高,主要因:1、2Q 浆价持续走低,2020 年截至目前,阔叶浆均价较 2019 年均价降低 755 元/ 吨;2、高毛利产品湿巾放量增长(毛利率预计50%+),进一步优化了公司的产品结构;3、口罩、卫生巾等高毛利品类开始贡献盈利弹性;上半年公司纸巾业务的毛利率为46.2%,同比+9pcts;我们预估个护产品的毛利率60%+。考虑浆价于7 月下旬开始企稳,且公司成本采用加权平均法,我们判断3Q 盈利能力仍将继续环比提升。

    1H 期间费用率为31.1%,同比+ 5.4pcts,主要因公司加大产品促销力度以及个护业务投入、计提股权激励费用增加所致。

    浆价见底,但短中期难大涨,洁柔继续升级+太阳发力+个护完善。短期看,我们预计8 月下旬浆价见底,4Q 及2021 年浆价小幅回暖,难以大涨,为国内生活用纸企业继续营造良好的经营环境,同时中报存货环比1Q 增加2.5亿元,洁柔已经开始进行木浆的战略储备。中长期看,我们认为洁柔依然有许多细分领域可以继续发力,比如厨房纸巾、湿厕纸和逐渐完善品种、系列的湿巾产品;太阳品牌预计下半年将加大推广力度,同时处于起步阶段的个人护理业务也将为后续的增长打开空间,我们坚定看好洁柔中长期的发展前景。

    盈利调整和投资建议

    鉴于公司2Q 盈利能力超出预期,我们将2020-2021 年EPS 分别上调12.8%、6.7%至0.71、0.85 元,并预计2022 年EPS 为1.02 元,当前股价对应2020-2022 年PE 分别为35、29 和24 倍,维持“买入”评级。

    风险提示

    费用率超预期的风险;生活用纸和个护产品销售低于预期的风险;木浆价格大幅上涨的风险;纸巾行业竞争加剧的风险。