政策跟踪系列一:跨周期调控是什么?基于两个案例的猜想

类别:债券 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:肖成哲 日期:2020-08-06

摘要:在摆脱股市阴影、定开后续发行、经济修复斜率趋缓等多重因素下,债市存在上涨空间,但从点位上来看,10Y 国债突破 2.9%之后,继续突破2.8%困难不小。

    本轮股债跷跷板,“赎债买股”的直接效应较强,股市显著调整可看作风险教育。近期股债之间的赚钱效应一度出现了巨大差异:①以2 月中旬回购成交放量的时点算起,6 月后的债市基本“损失”了全部浮盈,甚至出现一定的“亏钱效应”。②而同期股市量价齐升、轮动迅速,展现了“牛市初期”罕见的赚钱效应。上周股市调整的标志意义未必在于行情拐点,而在于风险教育,此后股市对于债市的压力减轻。

    摆脱股市阴影后,定开债发行阶段性的利多债市,但可以跟随、难以依赖。近期债市的一大助力来自定开基金的发行,在方向迷茫的情况下,摊余成本持有到期的定开是较为坚定的做多力量,也在一定程度上点燃了市场的交易热情。后续来看仍有定开基金处于成立的流程之中,但从逻辑性质来看,我们认为定开债基发力属于需求端冲击,和利率债供给冲击有类似之处,更接近于短期波动项而非长期趋势项。

    当前货币政策的定位仍是超常规宽松后的常规宽松,具体表现是DR007以OMO007 为波动上限。现阶段货政维持中性偏宽,是扶贫和就业压力、秋冬季潜在的疫情二次冲击、中美关系的不确定性等多目标平衡的结果。

    在3 季度就业压力高点、经济进一步复苏后,货币政策可能回归到偏中性的水平;四季度末政策目标达成、各项不确定性落地后,政治局会议、中央经济工作会议或是政策切换为紧缩的窗口。

    震荡行情中的关键点位:阻力和止盈位置。当前货币政策在多目标下维持在中性偏宽的“新稳态”,这一主要矛盾决定了当前债市的震荡格局。

    从时点对比和政策推演角度,3.1%和3.3%将构成10Y 国债利率向上的阻力位;而从筹码分布、市场量能角度,2.8%构成了行情向下运行的关键点位。在摆脱股市阴影、定开后续发行、经济修复斜率趋缓等多重因素下,债市存在上涨空间,但从点位上来看,10Y 国债突破 2.9%之后,继续突破2.8%困难不小。

    风险提示:股市对债市行情的溢出效应,海外疫情发展状况超预期。